首创证券：晶澳科技(002459)我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为89.1/92.2/116.9 亿元，对应PE 为8.5/8.2/6.5 倍。我们维持对公司“买入”的投资评级。
事件：公司发 布2023 年前三季度报告，2023年前三季度实现营业收入599.81 亿元，同比增长21.61%，实现归母净利润67.65 亿元，同比增长105.62%。2023 年Q3 公司实现营业收入191.38 亿元，同比增长-8.23%，实现归母净利润19.51 亿元，同比增长22.87%。
单位盈利维持高位。加快全球化布局，全产业链一体化优势体现。公司N 型电池产品有1 美分左右溢价，成本方面预期产能达产后与P 型基本持平。23 年前三季度公司电池组件出货量为37.63GW，其中组件海外出货量占比52%，分销出货量占比约31%。公司不断加大全球市场布局，充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，进一步加大市场开拓力度带动出货。10 月30 日，晶澳科技与Power n Sun 在2023年沙特阿拉伯未来能源展期间再次签订战略合作协议，加大中东市场渗透率。此外，公司拟投资建设光伏、风力发电及集中式储能电站项目，预计投资额合计15.74 亿元，进一步加速全产业链条一体化发展。
N 型产能持续投放，一体化增强，产品结构优化。目前公司扬州10GW电池项目、曲靖10GW 电池及5GW 组件项目、石家庄10GW 切片及10GW 电池项目、东台10GW 电池及10GW 组件项目陆续投产，N 型电池产能逐步释放，满足市场对高效产品需求。截至2023 年末公司N型电池产能将超过57GW。23 年9 月份有约40GW N 型电池产能陆续投产爬产，快速释放。同时，异质结电池技术处于中试阶段。研发中心积极研究和储备全背接触电池、钙钛矿及叠层等电池技术，通过研发推广新技术尽快大规模量产，为用户提供更广泛的光伏发电应用。
组件厂商分化凸显，龙头组件厂稳定出货。公司凭借稳定交付能力和高质量产品和二三厂拉开差距。预计2023 年全球市场需求接近400GW，明年预计20%-30%的增长。市场空间仍有较大潜力。随着公司新产能建设陆续投产爬坡达产，上游环节与组件的匹配度更高，公司产品竞争力得到加强，销售政策积极争取中远期订单，加快签单速度，平衡好出货量和利润。公司目前已经签订了20%左右订单，24 年总体出货目标较今年将有40%-50%增长，其中n 型产品占比65%以上。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为89.1/92.2/116.9 亿元，对应PE 为8.5/8.2/6.5 倍。我们维持对公司“买入”的投资评级。
风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。