安信证券：圆通速递(600233)预计公司2023-2025 年归母净利润为38.2/46.2/55.1 亿元，对应现 股价PE 为12.1/10.1/8.4 倍，维持“买入-A”评级。按2023 年业绩17 倍估值，给予18.87 元目标价。
事件：圆通速递发布2023 年三季报，2023Q3 公司归母净利润7.98亿，同比-19.98%，扣非归母净利润7.57 亿，同比-21.25%。
Q3 为快递行业传统淡季，需求、价格均对企业营收端构成压力。电商快递行业一般进入暑期即为传统淡季，需求面临季节性减弱，公司Q3 完成快递业务量52.37 亿件，同比+14.1%，日均件量5692 万单，较Q2 日均下滑153 万单，Q3 公司件量份额15.6%，较Q2 小幅下降0.7pct。Q3 公司单票快递价格约2.34 元，同比降0.20 元（或-7.9%，降幅略高于Q2 的-7.5%），环比Q2 价格仅下降0.02 元（或-0.8%），考虑到夏季货重进一步减轻，我们推断在行业淡季竞争加剧的环境下，公司依然坚持稳健的竞争策略，未采取更激进的以价换量策略。
在价格竞争、油价上涨等不利环境下，公司Q3 单票快递净利回落正常，但仍彰显稳健风格。Q3 公司单票归母净利润0.15 元，同比-0.07元，我们预计快递主业盈利约8.6 亿元，同比-9%，单票快递业务净利润0.164 元，同比降4 分，环比降1 分7 厘；而航空货代业务因国际空、海运价格下滑，进出口需求不振，单票净利出现亏损，约为-0.01 元。总结来看，Q3 快递主业经营环境压力大，但单票盈利绝对降幅较低，仍体现稳健风格；而航空货代业务进入盈利底部，边际扩大拖累的概率较小。在总部拥有精细化管理能力和加盟商网络稳定的大基础上，公司仍在精准实现份额、利润、网络的平衡，静待在高压环境中胜出。
行业进入竞争相持期，公司快递网络与经营稳定，把握预期与估值的低点。我们认为国内电商快递行业进入竞争最后相持期，目前终端价格较低，各家加盟商经营压力较大，同时总部端成本下降曲线斜率放缓，单票盈利/现金流持续分化，在头部企业提价动力意愿较低的背景下，行业将持续保持高压，格局动荡随时会发生，优秀稳健公司胜出的概率更大，公司具有作为优质公司的前提：1）管理层稳定且具有强管理能力，2）加盟商网络有信心，3）足够优质的基础网络建设，4）服务质量和前端溢价。
投资建议：
行业竞争节奏加快，或迎来经营格局的重大分化。头部企业仍能靠产品与服务获得份额提升，并通过降本增效保持单票盈利的稳定，而份额优势建立后，一旦需求或价格因素好转，公司也仍具有高业绩弹性。
预计公司2023-2025 年归母净利润为38.2/46.2/55.1 亿元，对应现 股价PE 为12.1/10.1/8.4 倍，维持“买入-A”评级。按2023 年业绩17 倍估值，给予18.87 元目标价。
风险提示：行业需求复苏不及预期，行业价格竞争缓解不及预期，油价、人工、租金等刚性成本上升等。