光大证券：紫金矿业(601899)维持前期对公司盈利预测，2023/2024/2025 年归母净利润分别为214/260/294 亿元，同比增长7%/22%/13%，当前股价对应的PE分别为15/12/11 倍，维持对公司“增持”评级。
事件:公司于10 月27 日晚发布2023 年三季报，前三季度实现营收2250 亿元，同比增长10%，归母净利润161.6 亿元，同比下降3%；扣非归母净利润152亿元，同比下降4.5%。
点评：
产量：2023Q3 铜金产量创历史新高。2023Q3 单季度归母净利润58.6 亿元，同比增长45%，环比增长8%，增长主要源于矿产铜和矿产金的产量提升。2023Q3矿产铜26.2 万吨，同比增长17.9%，环比增长8%；矿产金17.8 吨，同比增长27.5%，环比增长8%；矿产锌（铅）10.6 万吨，同比增长4%，环比下降3%；矿产银103 吨，同比下降2.8%，环比增长0.7%。
成本：通胀+汇率导致前三季度成本上行明显。2023Q1-Q3 矿产金单位成本217元/g（2023H1 为210 元/g）；矿产铜成本22483 元/吨（2023H1 为21653 元/吨）；矿产锌成本9069 元/吨（2023H1 成本为8740 元/吨）。我们认为成本上行主要原因为：1）公司近年来海外矿山逐步投产，成本受海外通胀（大宗商品、电价等）影响上行；2）人民币兑美元平均汇率贬值导致海外矿山以美元计价的成本换算成人民币成本增高，三季报显示单三季度因汇率因素导致矿山产铜成本同比+3.5pct；矿山产金成本同比+5pct；矿山产锌成本同比+3.8pct。
项目：矿产开发能力获认可，受邀参与刚果金Manono 锂矿开发。2023 年10月23 日，公司公告境外子公司金祥锂业与刚果COMINIERE 的合资公司（金祥锂业持有61%股权）已获得刚果（金）国家矿业部批准的Manono 锂矿东北部项目的探矿权。金祥锂业将主导项目的地质勘查、开发建设及运营管理。Manono锂矿为全球已发现的最大可露天开发的富锂LCT（锂、铯、钽）伟晶岩矿床之一，处于良好的锂资源成矿带，找矿潜力巨大，将为公司碳酸锂业务提供远期增量。
行业：看好铜金2024 年价格上行。1）黄金：短期美国经济仍具韧性，但美债收益率上行对金价的压制已基本反映；美国或于2024 年步入衰退，美债收益率将大幅下行，而长端通胀黏性较强，实际利率下行确定性高，金价有望上行。2）铜：铜由于长周期资本开支增长不足，后续供给增量有限；2024-2025 年铜供需逐步趋紧；同时，美元等压制因素有望在2024 年减弱，看好铜价逐步上行。
盈利预测、估值与评级：维持前期对公司盈利预测，2023/2024/2025 年归母净利润分别为214/260/294 亿元，同比增长7%/22%/13%，当前股价对应的PE分别为15/12/11 倍，维持对公司“增持”评级。
风险提示：金属价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。