华创证券：恒力石化(600346)我们维持公司23-25 年归母净利润预测分别为81.46、127.22、160.56亿元，对应EPS 分别为1.16、1.81、2.28 元，当前市值对应PE 分别为13x、8x、6x。参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，维持公司2024 年12 倍PE，对应24 年目标价21.72 元，维持“强推”评级。
事项：
公司发布2023 年三季报，前三季度实现收入1731.62 亿元，同比增长1.63%；实现归母净利润57.01 亿元，同比下降6.34%。其中Q3 单季度实现收入637.05亿元，同比增长24.39%；实现归母净利润26.52 亿元，去年同期亏损19.39 亿元，环比增长30.70%，今年以来维持季度业绩环比改善态势。
评论：
库存收益增厚业绩，三季度产品销量实现较快增长。23Q3 原油价格重回上涨趋势，Q3 布伦特原油均价86.92 美元/桶，环比+11%，原油价格边际上涨或增厚公司库存收益。前三季度煤炭采购810 元/吨，较上半年采购均价环比减少77 元/吨，成本压力缓解。23Q3 公司炼化产品/PTA/新材料产品分别实现销量533/387/108 万吨， 环比分别-1%/+36%/+14% ； 实现销售均价分别5733/5088/8435 元/吨，环比分别+7%/-2%/+0%；实现营收分别306/197/91 亿元，环比分别+6%/+33%/+14%。从价差水平来看，芳烃及炼油仍处于较好盈利水平，三季度PX 平均价差2902 元/吨，同比/环比分别+18%/+2%；三季度汽油平均价差6730 元/吨，同比/环比分别-5%/+0%；柴油平均价差4476 元/吨，同比/环比分别-7%/-2%，而乙烯、PTA 等下游化工品整体价差仍相对较弱。三季度实现销售毛利率/净利率分别13.56%/4.16%，环比分别+0.58/+0.35pct。
在建产能陆续释放，全产业链布局构筑未来成长动能。当前公司正值资本开支投入大年，截至2023 年三季度末，公司在建工程余额达541 亿元，较年初增加近268 亿元，部分产能已逐步建成投产。其中160 万吨/年高性能树脂及新材料项目持续推进，部分装置正处于调试阶段，后续产量释放有望逐步兑现；惠州500 万吨/年PTA 项目已全面投产，公司PTA 总产能规模扩张至1660 万吨，规模与成本优势显著提升；根据恒力集团官网信息，康辉新材汾湖BOPET薄膜F 线一次性开车成功，目前已有6 条薄膜生产线投产运行；恒力化纤年产40 万吨高性能特种工业丝智能化生产项目四期两条生产线成功投产，高性能特种工业丝产能已提升至25 万吨。随着在建项目的稳步推进，公司聚酯新材料全产业链布局将进一步完善，并贡献未来的发展增量。
康辉新材分拆上市稳步推进，公司整体经营业绩有望长期受益。2023 年10 月，子公司康辉新材重组上市申请获得上交所受理，本次交易资产交易作价为101亿元左右，由大连热电通过发行股份方式购买康辉新材100%股权，从而实现康辉新材的分拆上市。康辉新材专注于功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料等领域，拥有营口、大连、苏州和南通四大产研基地。其中锂电隔膜首条生产线于23 年6 月初实现全线贯通，目前已形成“基膜+涂覆”一体化生产线，后续规划建设湿法锂电池隔膜产能合计16.4 亿平方米，干法锂电池隔膜产能合计3 亿平方米，同时规划下游涂布产能7.5 亿平方米。康辉新材的分拆上市，预计将进一步增强康辉新材的直接融资能力与市场竞争力，并带来公司优质资产的价值重估。
投资建议：我们维持公司23-25 年归母净利润预测分别为81.46、127.22、160.56亿元，对应EPS 分别为1.16、1.81、2.28 元，当前市值对应PE 分别为13x、8x、6x。参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，维持公司2024 年12 倍PE，对应24 年目标价21.72 元，维持“强推”评级。
风险提示：原油价格大幅波动、下游需求恢复不及预期、在建产能建设进度不及预期等。