中金:伯特利(603596)3Q23经营稳健 卡位线控底盘 产品持续拓展

中金:伯特利(603596)基于对补贴等更保守的预期,我们下调2023 年盈利预测3.7%至9.01 亿元,维持2024 年盈利预测,当前股价对应2023/2024 年34/24 倍P/E。我们维持跑赢行业评级及106 元目标价,切换估值至2024 年,目标价对应2024 年34 倍P/E,较当前股价有47%的上行空间。

3Q23 业绩符合我们预期

公司1-3Q23 收入51.05 亿元,同比+38.58%;归母净利润5.95 亿元,同比+24.42%;3Q23 收入20.11 亿元,同比+28.0%,环比+26.1%;归母净利润2.39 亿元,同比+21.1%,环比+30.6%。3Q23 业绩符合我们预期。

发展趋势

3Q23 收入环比高增,盘式制动器、智能电控产品销量表现亮眼。3Q23 收入环比增长26.1%,表现较为亮眼,主要系核心客户奇瑞/长安/理想3Q23销量环比+25%/8%/22%,增幅较为明显。分业务看,盘式制动器、EPB 销量增速高,线控环比持续爬坡:公司盘式制动器延续上半年强劲增速,1-3Q23 销量同比+28.3%;1-3Q23 轻量化零部件销量同比+14.4%。智能电控业务方面,3Q23 出货量达到101 万套,环比+27.5%,环比销量增速较好,主要系奇瑞、长安、理想等客户带动。

盈利能力表现稳健,线控首获海外客户定点。盈利能力看:3Q23 毛利率同比+0.8ppt,环比-0.1ppt,整体较为平稳;归母净利润率11.9%,环比+0.4ppt,主要系1)管理费用率、研发费用率有所下降,2)政府补贴环比有所增加。订点来看,3Q23 线控制动新增定点12 项,环比增加6 项,定点数量有所回暖,同时公司首次获得某国际整车厂线控定点,实现外资客户从0 到1 的突破,定点的平台项目生命周期6 年,总计约44 万台,彰显公司技术实力。

卡位线控底盘赛道,EPB、线控制动等产品仍在高速放量期,线控悬架、线控转向研发推进中。公司2022 年EPB 国内市占率达到10%,产品已覆盖多家主流自主、合资客户,国产替代趋势有望持续演绎;公司线控制动已实现对国内多个主流自主品牌的覆盖,我们预计2023 年市占率有望超过20%,后续行业渗透率及公司市占率有望持续双增。同时,公司基于现有技术积累,逐步拓展产品矩阵:1)2022 年收购浙江万达,涉足转向领域。

2)基于ESC 技术积累内生布局线控悬架,我们预计公司在2024 年底有望推出Demo。3)更长期看,我们预计公司基于线控制动+转向+悬架的布局,有望逐步涉足底盘域控产品,逐步成长为线控底盘供应商。

盈利预测与估值

基于对补贴等更保守的预期,我们下调2023 年盈利预测3.7%至9.01 亿元,维持2024 年盈利预测,当前股价对应2023/2024 年34/24 倍P/E。我们维持跑赢行业评级及106 元目标价,切换估值至2024 年,目标价对应2024 年34 倍P/E,较当前股价有47%的上行空间。

风险

全球芯片短缺恢复慢于预期,线控制动渗透率提升速度慢,汇率波动风险。

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