中金：伯特利(603596)基于对补贴等更保守的预期，我们下调2023 年盈利预测3.7%至9.01 亿元，维持2024 年盈利预测，当前股价对应2023/2024 年34/24 倍P/E。我们维持跑赢行业评级及106 元目标价，切换估值至2024 年，目标价对应2024 年34 倍P/E，较当前股价有47%的上行空间。
3Q23 业绩符合我们预期
公司1-3Q23 收入51.05 亿元，同比+38.58%；归母净利润5.95 亿元，同比+24.42%；3Q23 收入20.11 亿元，同比+28.0%，环比+26.1%；归母净利润2.39 亿元，同比+21.1%，环比+30.6%。3Q23 业绩符合我们预期。
发展趋势
3Q23 收入环比高增，盘式制动器、智能电控产品销量表现亮眼。3Q23 收入环比增长26.1%，表现较为亮眼，主要系核心客户奇瑞/长安/理想3Q23销量环比+25%/8%/22%，增幅较为明显。分业务看，盘式制动器、EPB 销量增速高，线控环比持续爬坡：公司盘式制动器延续上半年强劲增速，1-3Q23 销量同比+28.3%；1-3Q23 轻量化零部件销量同比+14.4%。智能电控业务方面，3Q23 出货量达到101 万套，环比+27.5%，环比销量增速较好，主要系奇瑞、长安、理想等客户带动。
盈利能力表现稳健，线控首获海外客户定点。盈利能力看：3Q23 毛利率同比+0.8ppt，环比-0.1ppt，整体较为平稳；归母净利润率11.9%，环比+0.4ppt，主要系1）管理费用率、研发费用率有所下降，2）政府补贴环比有所增加。订点来看，3Q23 线控制动新增定点12 项，环比增加6 项，定点数量有所回暖，同时公司首次获得某国际整车厂线控定点，实现外资客户从0 到1 的突破，定点的平台项目生命周期6 年，总计约44 万台，彰显公司技术实力。
卡位线控底盘赛道，EPB、线控制动等产品仍在高速放量期，线控悬架、线控转向研发推进中。公司2022 年EPB 国内市占率达到10%，产品已覆盖多家主流自主、合资客户，国产替代趋势有望持续演绎；公司线控制动已实现对国内多个主流自主品牌的覆盖，我们预计2023 年市占率有望超过20%，后续行业渗透率及公司市占率有望持续双增。同时，公司基于现有技术积累，逐步拓展产品矩阵：1）2022 年收购浙江万达，涉足转向领域。
2）基于ESC 技术积累内生布局线控悬架，我们预计公司在2024 年底有望推出Demo。3）更长期看，我们预计公司基于线控制动+转向+悬架的布局，有望逐步涉足底盘域控产品，逐步成长为线控底盘供应商。
盈利预测与估值
基于对补贴等更保守的预期，我们下调2023 年盈利预测3.7%至9.01 亿元，维持2024 年盈利预测，当前股价对应2023/2024 年34/24 倍P/E。我们维持跑赢行业评级及106 元目标价，切换估值至2024 年，目标价对应2024 年34 倍P/E，较当前股价有47%的上行空间。
风险
全球芯片短缺恢复慢于预期，线控制动渗透率提升速度慢，汇率波动风险。