中原证券：牧原股份(002714)维持公司“增持”评级。考虑到猪价波动情况，下调公司2023 年、上调2024/2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润43.30/175.54/207.86 亿元（前值为85.77/170.16/179.15 亿元），EPS 分别为0.79/3.21/3.80 元，对应PE 为47.09/11.62/9.81 倍。
公司业绩符合预期，Q3 环比扭亏为盈。根据公司公告，2023 年前三季度实现总营收829.69 亿元，同比+2.72%；归母净利润亏损18.42 亿元，同比下降33.54 亿元；扣非后归母净利润亏损17.16亿元，同比下降30.16 亿元；经营性现金流量净额为66.88 亿元，同比-32.17%。其中，23Q3 公司营收为311.00 亿元，同比-14.81%；归母净利润9.37 亿元，同比-88.57%，环比扭亏为盈。2023 年7、8 月份，猪价迎来阶段性反弹，带动公司23Q3 业绩扭亏为盈，受到2022 年同期猪价较高的原因，导致23Q3 净利润同比大幅下降。
生猪出栏同比增长，能繁母猪持续去化。2023 年前三季度，猪价整体表现疲软，养殖行业亏损严重。根据博亚和讯数据，23Q3 全国生猪均价16.02 元/公斤，同比-28.76%，环比+11.49%。从产能情况来看，生猪、能繁母猪存栏处于相对高位，市场上生猪供应充足。根据农业农村部数据，2023 年前三季度全国共出栏生猪5.37亿头，同比+3.25%；其中，23Q3 出栏生猪1.62 亿头，同比+4.74%，同比增速较Q2 扩大。截至2023 年9 月末，全国能繁母猪存栏量为4240 万头，较2022 年末下降3.42%，但是仍高于农业农村部正常保有量。目前，能繁母猪产能仍处于去化阶段，预计反应至2024年生猪出栏数据，2024 年猪价平均水平有望高于2023 年。
公司养殖成本持续优化，屠宰板块产能释放。2023Q1-3 公司共出栏生猪4,700.9 万头，同比+3.95%；实现销售收入807.19 亿元，同比+5.09%；养殖板块净利润亏损约11 亿元。23Q3 公司出栏生猪1,674.5 万头，养殖板块盈利14 亿元左右。2023Q1-3 公司生猪养殖平均成本为15.0 元/kg；其中，9 月生猪养殖完全成本约为14.7元/kg，较2022 年末下降0.8 元/公斤。在领先的养殖模式和突出的管理优势作用下，2024 年公司致力于将成本降至14 元/公斤以下。
2023Q1-3 公司屠宰生猪913.09 万头，实现营业收入152.20 亿元，净利润亏损6 亿元左右，头均屠宰亏损较去年有了明显改善。其中，23Q3 公司月度屠宰量在110 万头左右，产能利用率接近50%，未来屠宰板块产能利用率将进一步提升，有望同养殖业务形成协同效应，提高公司产品附加值。
公司核心人员增持加强市场信心，共创制激发员工潜力。根据公司公告，公司实控人及核心人员拟增持公司股份，合计增持金额为15-22 亿元之间，充分展示了对公司支持的决心以及对公司长期发展的坚定信心，有利于保障公司持续稳定健康地发展，同时亦有利于向市场以及中小股东传递积极信号。关于共创制，首先，共创制 是公司内部管理机制的创新，不改变原有养殖模式，不改变与员工原有劳动关系，是为了推广优秀员工的养殖经验，进一步挖掘成本下降空间；其次，共创制是承包制的延续，是公司在养殖模式上的微创新。公司以内部管理机制的创新来调动员工积极性，从已结算批次来看，员工所饲养批次的生产成绩及收入均有提升。量化来看，已推行共创制的养殖单元在1,500 个左右，占公司全部养殖单元的比例约1%，对公司整体影响甚微。
维持公司“增持”评级。考虑到猪价波动情况，下调公司2023 年、上调2024/2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润43.30/175.54/207.86 亿元（前值为85.77/170.16/179.15 亿元），EPS 分别为0.79/3.21/3.80 元，对应PE 为47.09/11.62/9.81 倍。
根据生猪养殖行业可比上市公司平均市盈率，给予公司2024 年12XPE，目前公司估值仍处于合理区间。考虑到公司龙头企业的规模优势和屠宰板块的业绩增长空间，维持公司“增持”的投资评级。
风险提示：猪价大幅波动、饲料原料价格上涨、动物疫病、行业产能去化不及预期等。