光大证券：保利发展(600048.SH)考虑公司毛利率下滑，我们下调公司23-25 年EPS 预测分别为1.59 元（下调5.1%）、1.73 元（下调7.9%）、1.91 元（下调5.1%），当前股价对应23-25 年PE 估值为6.9 倍、6.3 倍、5.7 倍。我们认为公司销售稳健，核心土储充裕，看好公司作为行业龙头的未来发展空间，维持“买入”评级。
事件：公司发布2023 年第三季度报告。
点评：收入增速符合预期，单三季度毛利率承压，拿地强度合理，财务保持稳健。
结算进度保持良好，Q3 盈利水平承压：23 年前三季度，公司累计实现营收1925亿元，同比增长23.1%，主要因公司实现竣工面积2809 万平方米，同比增长21.3%，完成全年竣工目标的63.1%，结算进度保持良好，同时在低基数影响下收入同比表现较好；公司综合毛利率为19.4%，同比降低5.1pct，其中单三季度毛利率为14.7%，较23 年H1 毛利率21.3%降低较明显。公司23 年前三季度归母净利润为133 亿元，同比增长1.3%，业绩表现稳健，归母净利率为6.9%，同比降低1.5pct，盈利水平仍显承压，主要因毛利率承压、对联合营公司的投资收益同比大幅减少36.5%等影响。预期公司全年竣工目标完成概率较高，结算规模有保障。
销售额保持增长，高效回笼资金：据克而瑞数据，23 年1-10 月，公司实现销售额3682 亿元，同比增长1.4%，销售面积2108 万平米，同比减少3.4%，继续在克而瑞23 年前10 月销售排行榜中居首；其中，公司三季度实现销售额983亿元，同比减少10.5%，环比减少19.9%，三季度受市场下行影响，销售压力增大，但单月同比整体强于百强房企总体表现。23 年前三季度，公司实现销售回款3334 亿元，回笼率为99%，资金管理高效，有力支撑公司经营与开发支出。
保持合理拿地强度，加强核心城市布局：2023 年1-9 月，公司累计新增土储建面654 万平米，新增投资额1082 亿元，拿地销售比32.3%，保持合理拿地强度；其中，公司于一线城市投资额占比为32.9%，一二线城市投资额占比合计93.7%，于广州投资额达到187 亿元，持续提升大本营优势，于北京、上海、南京等6城投资额超60 亿元，整体拿地质量较高，提高深耕优势，保障未来销售水平。
财务保持稳健，有息负债压降：截至2023 年三季度末，公司货币资金较年初减少19.2%，同时长期借款、应付债券及一年内到期的非流动负债合计压降374亿元，剔除合同负债的资产负债率较年初小幅下降3.3pct 至66.3%，保持合理杠杆水平，持续提升财务稳健性。
盈利预测、估值与评级：考虑公司毛利率下滑，我们下调公司23-25 年EPS 预测分别为1.59 元（下调5.1%）、1.73 元（下调7.9%）、1.91 元（下调5.1%），当前股价对应23-25 年PE 估值为6.9 倍、6.3 倍、5.7 倍。我们认为公司销售稳健，核心土储充裕，看好公司作为行业龙头的未来发展空间，维持“买入”评级。
风险提示：销售、拿地不及预期，项目交付不及预期，行业下行超预期等风险。