中金公司:中国铝业(601600)3Q23业绩符合预期 原铝板块量利齐升

中金公司:中国铝业(601600)我们维持2023/2024 年盈利预测不变,当前A 股股价对应2023/2024 年14.3/14.2 倍市盈率。当前H 股股价对应2023/2024 年8.5/8.2 倍市盈率。A 股维持中性评级,维持目标价7.2 元,对应2023/2024 年17.1/17.0 倍市盈率,较当前有19%上行空间。H 股维持中性评级,维持目标价4.9 港元,对应2023/2024 年11.2/11.1 倍市盈率,较当前有22%上行空间。

3Q23 业绩符合我们预期

公司公布3Q23 业绩:1-3Q23 实现营收1,884.04 亿元,同比-17.23%;归母净利润53.52 亿元,同比-0.85%,扣非净利润49.30 亿元,同比+10.76%。3Q23 营收543.42 亿元,同比-20.85%,环比-19.83%;归母净利润19.36 亿元,同比+105.35%,环比+20.70%。业绩符合我们预期,3Q23 业绩同环比上升主要源于原铝板块量利齐升。

3Q23 原铝板块量利齐升,公司业绩明显改善。从主要品种产量看,3Q23 公司实现冶金氧化铝产量423 万吨,同比-3.64%,环比-0.47%;精细氧化铝产量95 万吨,同比+7.95%,环比+23.38%;电解铝产量187 万吨,同比-0.53%,环比+22.22%;煤炭产量347 万吨,同比+35.55%,环比-1.42%。从业绩上看,原铝板块量利齐升带来公司业绩明显改善,3Q23 毛利率15.77%,同/环比+8.08ppt/+5.84ppt。一是3Q23 公司云南地区实现产能复产,电解铝产量同/环比-0.53%/+22.22%;二是铝价上行,长江铝锭价格3Q23 同/环比+2.4%/+1.7%;三是成本下降,主要成本项氧化铝、动力煤、预焙阳极价格同/环比分别为-1.8%/+0.9%、-31.5%/-5.3%、-37.2%/-9.2%。

资产结构不断优化,现金流继续改善。3Q23 资产负债率54.34%,较年初下降4.33ppt 。3Q23 公司经营活动现金流净额100.94 亿元,同/环比+131.25%/+58.81%。

发展趋势

新建项目提升产能规模,大股东增持彰显信心。据公告,公司内蒙华云三期42 万吨/年电解铝(上大压小项目,实际新增17 万吨/年)和广西华昇二期200 万吨/年氧化铝项目稳步推进,我们认为投产后将提升公司电解铝和氧化铝产能2.3%和9.0%。公司2023 年10 月20 日宣布增持计划,拟增持2.5-5 亿元,截至10 月26 日,公司已增持0.45 亿元,占股份0.04%。

国内稳增长政策逐步落地,铝价有望延续上行趋势。我们认为,国内电解铝运行产能逐步触顶,云南枯水期临近,云南电解铝或仍有停产预期,供给端刚性偏紧;而需求端稳增长政策逐步兑现提振市场信心,在库存低位背景下,我们认为铝价有望延续上行趋势,公司作为全球电解铝龙头有望受益。

盈利预测与估值

我们维持2023/2024 年盈利预测不变,当前A 股股价对应2023/2024 年14.3/14.2 倍市盈率。当前H 股股价对应2023/2024 年8.5/8.2 倍市盈率。A 股维持中性评级,维持目标价7.2 元,对应2023/2024 年17.1/17.0 倍市盈率,较当前有19%上行空间。H 股维持中性评级,维持目标价4.9 港元,对应2023/2024 年11.2/11.1 倍市盈率,较当前有22%上行空间。

风险

经济回暖不及预期,稳增长政策低于预期,价格出现大幅波动。

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