国联证券：兴业银行(601166)考虑到资本市场表现改善尚需时间，我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为2188.69、2332.61、2506.30 亿元（原值为2292.35、2477.02、2666.47亿元），同比增速分别为-1.58%、6.58%、7.45%，3 年CAGR 为4.07%；归母净利润分别为901.73、976.75、1050.81 亿元（原值为969.62、1066.29、1150.16 亿元），同比增速分别为-1.32%、8.32%、7.58%，3 年CAGR 为4.77%。鉴于公司息差展现较强韧性以及同业客户资源丰富等，我们给予公司2024年0.55倍PB，目标价为21.03元，维持为“买入”评级。
事件：
兴业银行发布2023 年三季报，前三季度实现营业收入1612.96 亿元，同比-5.59%，增速较上半年-1.45PCT；归母净利润649.65 亿元，同比-9.53%，增速较上半年-4.61PCT。
非息拖累整体业绩表现
从单季度来看，兴业银行23Q3 实现营收、归母净利润分别为502.49、222.85亿元，同比分别-8.64%、-17.22%，同比增速较二季度分别-7.20PCT、-18.70PCT。分业务来看，23Q3 营收增速下滑主要受到非息收入拖累，23Q3单季度实现非息收入131.22 亿元，同比-33.14%，同比增速较二季度分别-21.33PCT。非息收入走弱主要系：1）受资本市场波动影响，中收有所走弱；2）公允价值变动损益亏损扩大。23Q3 兴业银行公允价值变动损益为-25.95 亿元，去年同期为-1.33 亿元，预计主要系三季度市场利率波动导致交易性金融资产估值回调。从业绩归因来看，我们认为前三季度归母净利润负增长主要系受中收拖累较大；从贡献度的边际变化来看，生息资产规模扩张的贡献度减小，息差拖累边际减缓，拨备对利润的贡献度由正转负。
信贷投放提速，结构呈现“对公强，零售弱”23Q3 兴业银行单季度实现利息净收入371.27 亿元，同比+4.96%，增速环比-0.13PCT，息差业务整体表现较好。信贷投放规模方面，截至23Q3 末，兴业银行贷款余额5.31 万亿元，同比+9.93%，增速较上半年+0.58PCT，整体信贷投放有所提速。从单季度新增贷款来看，兴业银行23Q3 新增贷款915.97 亿元，同比多增333.98 亿元。其中对公贷款、票据贴现、零售贷款分别+941.50、-3.78、-21.75 亿元，同比+444.39、+167.30、-277.71 亿元。对公信贷投放表现较好，预计主要系公司新赛道信贷投放情况较好；截至23Q3 末，普惠金融、科创金融、能源金融、汽车金融、园区金融领域企金贷款较上年末分别增长34.41%、25.78%、10.83%、24.42%、23.78%，均明显高于整体信贷6.64%的增速。零售信贷投放偏弱，预计受提前还贷等影响。从净息差角度来看，前三季度兴业银行净息差为1.94%，较上半年-1BP,同比-16BP。前三季度兴业银行负债端存款成本率同比持平，净息差同比下降预计主要系LPR 多次下调导致资产端收益率承压。从单季度来看，23Q3 兴业银行净息差为1.92%，环比-1BP，整体息差呈现较强韧性。
中收表现承压但基础持续夯实
23Q3 兴业银行单季度实现手续费及佣金净收入69.86 亿元，同比-30.62%，增速环比-17.85PCT。中收表现边际明显走弱，主要系：1）三季度资本市场表现偏弱带动理财业务手续费收入同比下降；2）公司压降了部分理财老产品规模。另一方面，公司客群基础持续夯实，客户数量保持快速增长。截至23Q3 末，兴业银行零售客户、私行客户较期初分别+7.73%、+7.03%。后续随着资本市场表现逐步回暖，公司中收有望快速修复。
资产质量保持稳健，重点风险领域资产质量趋稳截至23Q3 末，兴业银行不良率、关注率分别为1.07%、1.53%，较年中分别-1BP、+18BP，整体资产质量保持稳健。关注率上升幅度较大，主要系公司主动下调部分未逾欠但存在潜在风险的项目至关注类，以此促进经营机构加快化解处置。针对房地产与政府融资平台等重点领域，公司在总行层面成立柔性敏捷小组，协同分行共同化解处置相关风险，目前房地产与政府融资平台业务资产质量已趋于稳定。拨备方面，截至23Q3 末，兴业银行拨备覆盖率为237.78%，较年中-7.99PCT，拨备较为充足。
盈利预测、估值与评级
考虑到资本市场表现改善尚需时间，我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为2188.69、2332.61、2506.30 亿元（原值为2292.35、2477.02、2666.47亿元），同比增速分别为-1.58%、6.58%、7.45%，3 年CAGR 为4.07%；归母净利润分别为901.73、976.75、1050.81 亿元（原值为969.62、1066.29、1150.16 亿元），同比增速分别为-1.32%、8.32%、7.58%，3 年CAGR 为4.77%。鉴于公司息差展现较强韧性以及同业客户资源丰富等，我们给予公司2024年0.55倍PB，目标价为21.03元，维持为“买入”评级。
风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化