华西证券：海康威视(002415)我们预计2023-2025 年公司营收为876.3/988.79/1125.43 亿元，归母净利润为139.88/166.74/196.2 亿元，EPS 为1.5/1.79/2.1 元，2023 年11 月3 日收盘价35.81 元，对应PE 为24/20/17 倍。
事件概述
10 月21 日，公司发布2023 年三季报，前三季度实现营业收入612.75 亿元，同比增长2.6%；归母净利润88.51 亿元，同比增长0.12%；扣非后归母净利润84.62 亿元，同比减少0.75%。前三季度毛利率和净利率分别为44.85%和15.5%。
分析判断:
Q3 业绩持续改善，费用率逐季下降
Q3 单季度实现营收237.04 亿元（同比+5.52%，环比+10.93%），归母净利润35.13 亿元（同比+14%，环比-0.38%），扣非归母净利润34.26 亿元（同比+18.97%，环比-1.61%）。公司单季度毛利率44.32%，净利率15.79%，与此前基本持平。今年以来，公司Q1-Q3 收入同比增速分别为-1.94%/3.06%/5.52%，归母净利润同比增速分比为-29.68%/1.35%/18.97%，业绩持续实现季度性改善。根据公开投资者关系纪要，增长主要得益于1）国内业务方面，虽然PBG Q3 仍为负增长，但内部业务结构已较为均衡，部分行业如交通、自然保护等实现增长；EBG、SMBG 业务均在Q3 实现增长，数字化需求渐次落地；2）海外业务与创新业务整体呈现良好增长态势；3）费用持续管控，费用率呈现逐季下降趋势，提升全年利润率。展望Q4，政府业务存在复苏迹象，预计PBG 业务、SMBG 业务有望企稳改善，EBG 则将持续受益企业转型带来的增长空间，海外业务与创新业务趋势增长较为乐观。
行业转型需求犹存，观澜大模型赋能政企数字化数字化转型是当前企业在提质增效、改善运营、工艺提升等诉求下，仍不断创造的新市场机会。公司面向企业端的数字化业务EBG， Q3 在国内主业中的收入占比接近45%，已经成为智能物联落地的重要部分。AI 是物联的灵魂，海康已在基础算力和大模型建设上进行大量的投入和积累。海康的“观澜”大模型，现已进入多模态阶段，支持视觉、语音、文本等的融合训练处理。“观澜”大模型具备三层架构，自下到上的最底层/中间层/最顶层分别对应基础类大模型（通用大模型）/行业大模型（面向金融、交通、能源、工业等）/场景模型（用户模型）。
为了支持大模型研发，公司自建部署业内一流的数据中心，构建千卡并行训练能力，面对安防场景训练百亿级参数。截至23 年上半年，公司AI 开放平台服务中小微企业超2 万家，生成模型超8 万个，落地项目超1.4 万个。
除了模型平台以外，海康在感知层面，构建了全面感知体系，覆盖全波段电磁波与物理传感等；在行业用户中，面向千行百业合作，具备深厚数据基础；在模型部署方面，更为强调云边融合，具备边缘侧、远端解决方案经验；叠加海康丰富的软件、硬件产品，公司将进一步赋能政企数字化，有机会在新一轮AI 浪潮中把握住智能发展机遇。
海外与创新业务呈快速增长态势，
海外业务在Q3 呈现回暖态势，23 年上半年，公司境外主业实现营业收入99.09 亿元，同比增长2.3%。公司通过加快在发展中国家的业务布局，实施“一国一策”策略，海外调整为四大区，完善全球营销网络，提供具备竞争力的产品，在拉美、亚洲、南欧、非洲等区域发展态势良好。创新业务Q3 较上半年进一步上升，整体增长良好，23 年上半年，实现营业收入81.88 亿元，同比增长16.85%。八大创新业务公司百花齐放：已上市的 萤石网络前三季度实现收入35.08 亿元（同比+11.83%），归母净利润4.01 亿元（同比+83.27%），B 端云业务与C 端智能家居业务布局发展顺畅，双轮并行驱动发展；待上市的海康机器人上半年实现营业收入22.78 亿元（同比+29%），今年机器视觉产品线不断开拓，基于VM 算法平台实现AI 赋能；热成像、汽车电子、存储等创新业务亦在上半年实现高速增长，在细分业务领域持续进步。我们认为，伴随海康AI 能力进一步提升，主业与创新业务间，创新业务互相之间的软硬协同效应将有所增强。
投资建议
公司作为头部智能物联网公司，坚持多技术路线发展+多产品解决方案开发+多行业场景深度拓宽，在二十余年积累的丰富感知数据+人工智能技术+大数据技术+云计算技术基础上，长期布局数字化转型领域。公司在多维感知领域的技术、产品储备，在人工智能领域的经验与探索，将有助于公司行稳致远。我们预计2023-2025 年公司营收为876.3/988.79/1125.43 亿元，归母净利润为139.88/166.74/196.2 亿元，EPS 为1.5/1.79/2.1 元，2023 年11 月3 日收盘价35.81 元，对应PE 为24/20/17 倍。公司主业产品涵盖软硬件产品，交付方式以解决方案为主，兼具安防、人工智能、物联网、智能制造等属性，因而我们选取从事安防业务的大华股份、专注语音类人工智能的科大讯飞、从事智能制造业务的三一重工和汇川技术进行对比，2023 年可比公司PE 均值为44倍，公司仍具备广阔的成长空间，因此首次覆盖，给予公司“增持”评级。
风险提示
全球形势变化带来的不确定性，人工智能发展不及预期，数字化需求不及预期。