长江证券：伊利股份(600887)预计公司2023/2024 年EPS 分别为1.70/1.99 元，对应PE 分别为16/14 倍，维持“买入”评级。
事件描述
伊利股份2023Q1~Q3 实现营业总收入974.04 亿元（同比+3.77%），归母净利润93.8 亿元（同比+16.36%），扣非净利润84.54 亿元（同比+11.51%）。单看2023Q3 营业总收入312.07 亿元（同比+2.66%）；归母净利润30.75 亿元（同比+59.44%），扣非净利润26.57 亿元（同比+56.95%）。
事件评论
液奶需求企稳，拉动整体收入环比加速，奶粉、奶酪竞争压力仍存。分产品看2023Q1~Q3的营收，液体乳654.32 亿元（同比+2.07%），单2023Q3（同比+8.48%）；奶粉及奶制品199.22 亿元（同比+6.38%），单2023Q3（同比-3.85%）；冷饮产品103.83 亿元（+12.86%），单2023Q3（同比-35.69%）；其他产品4.72 亿元（同比+51.5%），单2023Q3（同比+44.4%）。受双节旺季拉动，液奶需求环比改善，高端纯奶引领增长；婴配粉仍有竞争压力，2023Q3 同比降幅收窄，奶粉整体增长企稳，C 端奶酪产品下滑幅度相对较大。
产品结构优化叠加成本红利释放，盈利能力显著改善。伊利股份2023Q1~Q3 归母净利率同比提升1.04pct 至9.63%，其中：毛利率同比+0.26pct 至33.12%，期间费用率同比-0.9pct 至21.92%，细项变动：销售（同比-0.82pct）、管理（同比-0.11pct）、研发（同比维稳）、财务（同比+0.02pct）、税金及附加（同比-0.06pct）。单看2023Q3，公司的归母净利率同比提升3.51pct 至9.85%，其中：毛利率同比+1.56pct 至32.58%，期间费用率同比-1.84pct 至22.05%，细项变动：销售（同比-0.88pct）、管理（同比-0.66pct）、研发（同比-0.07pct）、财务（同比-0.23pct）、税金及附加（同比-0.03pct）。2023Q3 的利润高速增长，主要系双节旺季备货的产品结构优化，叠加原奶成本也有高单位数的同比回落共同驱动毛利率提升，营销投入也持续强化费效比，内生的综合盈利能力改善显著。此外，2023Q3 的公允价值变动损益（股权类投资收益）带来较多正贡献，但营业外支出也有所增加，冲抵后的非经损益对盈利的影响较小。
乳品需求持续复苏，盈利能力改善叠加资本开支回落，公司股东回报长期有望提升。在乳品需求平稳复苏的背景下，公司的液奶业务Q3 进一步提速，延续Q2 的改善态势，同时奶粉、奶酪等其他类产品则受短期竞争影响，存在结构性（婴配粉、奶酪棒等产品）承压，拖累整体增长。伊利作为全球领先的乳制品公司，具备行业领先的技术储备、面对上下游时较强的议价能力及公司在产业链上游的奶源的持续布局。随着需求场景的持续修复，公司有望重回增长通道。且随着产能前瞻布局基本落成，后续资本开支有望进入良性回落通道，奠定股东回报提升的基础。预计公司2023/2024 年EPS 分别为1.70/1.99 元，对应PE 分别为16/14 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、需求恢复较慢风险；
2、行业竞争进一步加剧风险；
3、部分原材料价格继续上行风险等。