浙商证券：顾家家居(603816)一体两翼双核战略，盈峰入主后再添活力，看好功能沙发&定制&床高潜力，天禧派&乐活贡献增量，经营持续向好。我们预计23/24/25 年实现收入195.2/224.3/258.3 亿，同比+8.4%/+14.9%/+15.2%，归母净利润20.57 亿/24.09/27.71 亿，同比+13.52%/17.12%/15.03%，当前市值对应PE 为14.7/12.55/10.91X，维持买入评级。
投资要点
顾家家居发布控制权变更的提示性公告
11 月9 日顾家集团及一致行动人TB Home，与盈峰睿和投资签署了《战略合作暨股份转让协议》，盈峰以协议转让的方式受让顾家家居股份29.42%，转让价格为42.5846 元/股（较11 月3 日收盘价溢价16%），总价款103 亿元。
交易完成后，顾氏家族持股将降低至18.02%（包括可交债已质押股份8%），盈峰将成为顾家家居的控股股东。
收购主体盈峰睿和投资为盈峰集团全资子公司，盈峰集团实控人为何剑锋（美的集团实控人何享健之子）。盈峰集团通过投资形成完整产业布局，包括金融、环保工厂、园林设计等。
强强联合，盈峰对家居行业长足发展与业务团队保持信心我们认为本轮双方合作的契机包括：
1）盈峰对家居行业长期发展以及顾家作为龙头未来份额持续提升保持信心，展开战略布局。
2）顾家拥有业内优秀的管理层，李东来总从美的加入顾家已有11 年，搭建了成熟的职业经理人队伍、区域零售运营体系等，组织革新能力强。
3）根据最新三季报机构持仓，原实控人可交债质押专户一期占总股本3.97%（换股价46.89 元，24 年3 月到期）、二期占总股本4.03%（换股价35.89 元，24年6 月到期），此举能缓解其偿付压力。
看好双方发挥资源优势增强顾家家居核心竞争力我们预期本次合作对公司的影响包括：
1）根据公告，各方同意目标公司的总经理（李东来）继续留任，我们认为其作为管理层核心人物后续的经营决策仍将保持独立性。
2）盈峰作为庞大的资本平台、资源优势突出，有望帮助顾家进一步扩张国内、国际市场。
3）何氏家族同时拥有美的集团，其深度分销&高效供应链&物流系统实力强劲，对顾家的零售化运营具备借鉴意义。
顾家质地优秀，内外销齐发力、未来份额抬升确定性强内贸端：
1）组织端：2023 年内贸系统营销年会确立“一体两翼、双核发展”新战略，明确了大家居战略高度和具体落实路径，有助理顺组织架构和战略落地。
2） 产品矩阵：三大高潜品类功能沙发、床垫、定制我们预计延续快速增长。
3）下沉市场布局：主品牌旗下中低端系列“乐活”23 年加速开拓，分销方式为主，在进驻商场/物业与主品牌形成较好互补，实现客群完整分布；天禧派继续加码投入，更侧重新零售和线上线下一体化运营。目前采取独立运营招商模式，主要开店在三四线城市下沉市场，独立产线生产，品类从沙发、床延展到全品类。
外贸端：
1）公司出口品类包括功能沙发、休闲沙发、床垫等，在出口中为修复较好品类，23 年9 月中国床垫/休闲沙发出口金额同比+19.59%/+16.59%，同时终端客户深度合作，公司供应交付速度快。
2）利润优化可期：产能向越南和墨西哥持续转移、进一步压缩税费；业务结构变化，利润率较优的美国Special Order 业务及跨境电商业务占比抬升。
盈利预测与估值
一体两翼双核战略，盈峰入主后再添活力，看好功能沙发&定制&床高潜力，天禧派&乐活贡献增量，经营持续向好。我们预计23/24/25 年实现收入195.2/224.3/258.3 亿，同比+8.4%/+14.9%/+15.2%，归母净利润20.57 亿/24.09/27.71 亿，同比+13.52%/17.12%/15.03%，当前市值对应PE 为14.7/12.55/10.91X，维持买入评级。
风险提示
消费需求波动风险；行业竞争加剧；大店模式推广进度不及预期等