长城证券：盐湖股份(000792)我们预计盐湖股份2023-2025 年收入分别为205.85/223.40/260.84 亿元，同比增长-33.05%/8.53%/16.76%，归母净利润分别为77.06/108.91/129.19 亿元，同比增长-50.49%/41.33%/18.62%，对应EPS 分别为1.42/2.00/2.38 元。结合公司11 月7 日收盘价，对应PE 分别为12/9/7 倍。我们看好公司锂盐一体化项目逐步建成达产，维持“增持”评级。
事件：2023 年10 月31 日，盐湖股份发布2023 年三季报，公司前三季度营业收入为157.90 亿元，同比下降32.93%；归母净利润为56.00 亿元，同比下降53.65%;扣非净利润为55.05 亿元，同比下降54.24%。对应公司3Q23营业收入为58.34 亿元，环比上升11.15%；归母净利润为5.02 亿元，环比下降82.51%。
量升价跌叠加缴纳费用，公司业绩短期承压。公司前三季度氯化钾/碳酸锂销量分别为376.31/2.83 万吨，同比增长6.30%/16.07%；单季度来看，3Q23公司氯化钾/ 碳酸锂销量分别为162.54/1.30 万吨， 同比增长180.24%/41.77%；价格方面，根据ifind 数据，3Q23 国产氯化钾（93%-98%）价格为3423.77 元/吨，环比下降4.27%；电池级碳酸锂价格为241656.25元/吨，环比下降5.12%。公司前三季度销售费用率为0.45%，同比下降0.24pcts；管理费用率为3.16%，同比上升0.70pcts；财务费用率为-0.19%，同比下降0.63pcts；研发费用率为1.02%，同比上升0.43pcts。公司前三季度归母净利润出现下滑，净利率为44.61%，同比下降21.03pcts，其主要原因为主要产品价格不断下跌以及缴纳采矿权出让收益。
前三季度公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为78.23 亿元，同比下降30.49%；投资活动产生现金流净额为-25.17 亿元，同比下降39.15%； 筹资活动产生现金流净额为-11.83 亿元， 同比下降618.28%。期末现金及现金等价物余额为202.32 亿元，同比上升36.74%。
应收账款同比下降16.77%，应收账款周转率有所下降，由2022 年同期的28.17 次变为23.89 次。存货同比下降0.03%，存货周转率有所上升，由2022年同期的3.51 次变为4.18 次。
公司缴纳采矿权出让收益费用，短期拖累公司营收水平。根据公司《关于申请采矿许可证变更暨缴纳采矿权出让收益的公告》披露，公司于2022 年10月申请调整青海省格尔木市柴达木察尔汗钾镁盐矿别勒滩矿区采矿许可证的生产规模和开采方式，其中生产规模调整至440 万吨/年，开采方式调整为露天+地下（渠采+井采）；并在开采主矿种中增加氯化锂矿种，2023 年青海省自然资源厅根据相关评估结果，决定向公司征收采矿权出让收益18.97 亿元。
根据三季报披露，公司将本次需缴纳的采矿权出让收益全部计入当期成本费用，因而对公司利润情况产生重大影响，若不考虑该等采矿权出让收益的影响，公司前三季度归母净利润为72.88 亿元，3Q23 归母净利润为21.9 亿元。
我们认为公司将缴纳采矿权出让收益费用计入当期成本费用，对公司3Q23单季度盈利水平产生较大影响，但剔除一次性影响，公司的单季度盈利水平仍保持稳定。
锂盐一体化项目稳步推进。根据公司三季报披露，公司新建4 万吨/年基础锂盐一体化项目已完成所有立项审批手续，获得环评批复、水土保持方案的行政审批及专项报告审查工作，项目三通一平工作已完成，整体项目按照计划正常推进。我们看好新建锂盐一体化项目带来公司锂盐产能的稳定提升，其能够有效提升公司市场竞争力，预计公司营收规模随着项目达产而将进一步扩大。
投资建议： 我们预计盐湖股份2023-2025 年收入分别为205.85/223.40/260.84 亿元，同比增长-33.05%/8.53%/16.76%，归母净利润分别为77.06/108.91/129.19 亿元，同比增长-50.49%/41.33%/18.62%，对应EPS 分别为1.42/2.00/2.38 元。结合公司11 月7 日收盘价，对应PE 分别为12/9/7 倍。我们看好公司锂盐一体化项目逐步建成达产，维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，产品链单一风险