中信证券：长城汽车(601633)坦克、皮卡等高利润车型基盘稳定，新能源转型持续推进，出口产品矩阵丰富有望带动盈利能力继续释放。我们上调公司2023/24/25 年EPS 预测为0.76/0.96/1.18 元（原预测为0.59/0.75/0.99 元），参考过去3 年公司港股PE 中枢约17 倍，维持公司2023 年港股17 倍PE，上调目标价至15 港元（原为14 港元，1 人民币=1.0689 港元）。考虑到公司2022 年有大量的汇兑收益（约28 亿元），公司A 股当前价格对应2022 年扣非后归母净利润为65 倍PE，我们给予长城汽车（A）2023 年50 倍PE，上调目标价至38 元（原为30 元）。
10 月27 日，公司发布2023 年三季报，23Q3 实现收入495.3 亿元，同比+33%，环比+21%；归母净利润36.34 亿元，同比+42%，环比+206%，业绩大超市场预期，主要系出口、坦克等高利润车型销量大幅提升。我们认为当前公司坦克、皮卡等高利润车型基盘稳定，新能源转型持续推进，出口产品矩阵丰富有望带动盈利能力继续释放。维持长城汽车（A+H）“买入”评级。
10 月27 日，公司发布2023 年三季报，对此我们点评如下：
23Q3 业绩大超市场预期，单车利润明显改善。公司23Q3 实现收入495.3 亿元，同比+33%，环比+21%；归母净利润36.34 亿元，同比+42%，环比+206%；扣非归母净利润30.58 亿元，同比+14%，环比+217%，大超市场预期。23Q3 单车收入14.36 万元，同比+9.2%，环比+5.0%，单车收入提升主要系坦克500Hi4-T、二代大狗销量开始贡献，带动毛利率环比+4.3pcts 至21.7%，23Q3 单车扣非归母净利润0.89 万元（23Q2：0.32 万元，22Q3：0.94 万元）。
出口、高利润车型贡献主要增量，费用率环比下降。根据公司公告，23Q3 公司销量34.48 万辆，同比+21.5%、环比+15.2%，销量环比增长3.59 万辆，增量主要来自于H6 1.3 万辆、坦克500 Hi4-T 0.93 万辆、枭龙/枭龙max 0.57 万辆、大狗0.6 万辆；23Q3 海外销售8.78 万辆（其中8、9 月单月出口均超过3 万辆），环比+22%。23Q3 销售/管理/研发费用率分别为3.7%/2.1%/4.0%，同比-0.6/-1.3/-0.1pct，环比-0.7/-0.4/-0.8pct，销管、研发费用绝对额环比23Q2 基本持平，由于收入增长带动规模效应释放，费用率明显下降。
猛龙、坦克畅销再次证明越野、轻越野市场潜力。根据公司公告，23Q3 坦克品牌实现销量4.62 万辆，环比+38.8%，其中9 月坦克300/500/500 Hi4-T 销量分别为11,266/2,519/4,269 辆，合计1.8 万辆，创历史新高，坦克400 Hi4-T 上市后亦维持较高热度；轻越野产品中二代大狗年初上市以来带动狗品类月销在9月达到1.9 万辆，猛龙10 月10 日上市后24h 大定1 万台。猛龙、坦克、二代大狗等车型畅销再次证明越野、轻越野市场潜力，公司在该细分市场品牌优势明显，差异化产品利润弹性更高。
出口产品矩阵丰富，盈利能力有望持续释放。公司当前主要出口市场包括俄罗斯、泰国、巴西等地，车型涵盖哈弗、坦克、欧拉、皮卡全品牌，覆盖轻混、插混、燃油、纯电等多种动力类型，拥有相对完善的出口车型矩阵。我们看好公司在海外市场的销量表现，根据公司2023 年三季报业绩交流会，海外车型毛利率相较于国内高5%-10%，伴随着海外车型销量提升，特别是坦克、皮卡等高利润车型的上量，盈利能力有望继续释放。
风险因素：公司新车型发布时间低于市场预期；公司新车销量和盈利能力不达预期；终端市场爆发价格战。
投资建议：坦克、皮卡等高利润车型基盘稳定，新能源转型持续推进，出口产品矩阵丰富有望带动盈利能力继续释放。我们上调公司2023/24/25 年EPS 预测为0.76/0.96/1.18 元（原预测为0.59/0.75/0.99 元），参考过去3 年公司港股PE 中枢约17 倍，维持公司2023 年港股17 倍PE，上调目标价至15 港元（原为14 港元，1 人民币=1.0689 港元）。考虑到公司2022 年有大量的汇兑收益（约28 亿元），公司A 股当前价格对应2022 年扣非后归母净利润为65 倍PE，我们给予长城汽车（A）2023 年50 倍PE，上调目标价至38 元（原为30 元）。
维持长城汽车（A+H）“买入”评级。