申万宏源研究：盐湖股份(000792)由于公司集中确认采矿权出让收益的影响，大幅拖累公司业绩，因此我们下调公司2023 年盈利预测，预计实现归母净利润78.35 亿元（调整前为115.82 亿元），并维持2024-2025 年盈利预测，预计实现归母净利润133.13、150.41 亿元，对应PE 为12X、7X、6X。根据wind 统计，公司当前PB 估值为3.059X，自2021 年8 月10 日重组上市至今，公司PB 估值中枢为7.709X，当前安全边际较高，维持“买入”评级。
投资要点：
公司公告：公司2023 年前三季度实现营业收入157.9 亿元（YoY -32.93%），归母净利润56 亿元（YoY -53.65%），扣非归母净利润55.05 亿元（YoY -54.24%），业绩不及预期。其中，Q3 实现营业收入58.34 亿元（YoY -6.6%，QoQ +11.14%），归母净利润5.02 亿元（YoY -82.83%，QoQ -82.52%），扣非归母净利润4.6 亿元（YoY -84.2%，QoQ -83.77%）。
Q3 钾肥价格触底回暖，后续冬储春耕易涨难跌。三季度尿素、磷肥等其他单质肥价格冲高，叠加复合肥下游秋肥备货，钾肥价格底部回暖，但较高的港口库存仍拖累均价环比承压，公司Q3 氯化钾出厂均价（到站价，含税）2472.44 元/吨，环比下滑20.13%。产销规模方面，随终端备货逐步开启，公司销售表现强劲，23Q3 氯化钾产、销量约138.43、162.54 万吨，环比分别增加33.18%、82.73%。后续来看，当前时点氯化钾市场价格2842元/吨，随春耕及冬季备肥旺季来临，钾肥价格易涨难跌，景气明显回暖。
碳酸锂景气23Q3 高位回落，但公司产销规模维持高位，后续项目进展顺利。2023 年国内新能源景气下滑，需求疲软，拖累碳酸锂价格Q2 反弹后快速回落。根据百川资讯，23Q3工业级碳酸锂均价23.11 万元/吨，环比下滑0.13%，电池级碳酸锂均价24.36 万元/吨，环比下滑4.18%。虽然产品景气冲高回落，但是公司持续提高生产效率，23Q3 产、销量约1.17、1.3 万吨，环比分别变动+50%、-4.4%，2023 年目标产量达3.6 万吨，年内持续放量。后续项目进展来看，4 万吨/年基础锂盐一体化项目已完成所有立项审批手续，获得环评批复、水土保持方案的行政审批及专项报告审查工作，三通一平工作已完成，预计按规划2024 年投产，未来成长空间显著。
申请采矿许可证变更事项落地，未来轻装上阵。公司当前持有两项盐湖采矿许可证，分别为察尔汗盐湖锂镁盐矿60 万吨/年及别勒滩矿区70 万吨/年，后续为保障和加大公司未来对盐湖资源的开发，公司申请将别勒滩矿区许可证生产规模调整至440 万吨/年，经评估此次变更需缴纳18.97 亿元采矿权出让收益，大幅拖累公司23Q3 业绩。根据公司公告，假设不考虑采矿权出让收益的影响，公司23Q3 归母净利润约21.9 亿元，集中确认营业成本后，未来公司将轻装上阵。根据采矿权出让收益分期缴款的方案，后续公司将自2023年至2037 年分十五期缴清，因此对公司现金流及政策经营影响有限。
投资评级与估值：由于公司集中确认采矿权出让收益的影响，大幅拖累公司业绩，因此我们下调公司2023 年盈利预测，预计实现归母净利润78.35 亿元（调整前为115.82 亿元），并维持2024-2025 年盈利预测，预计实现归母净利润133.13、150.41 亿元，对应PE 为12X、7X、6X。根据wind 统计，公司当前PB 估值为3.059X，自2021 年8 月10 日重组上市至今，公司PB 估值中枢为7.709X，当前安全边际较高，维持“买入”评级。
风险提示：氯化钾价格下跌；锂项目投产不及预期；碳酸锂价格下跌。