海通国际：阳光电源(300274)我们预计公司2023-2025 年总收入达到707.72 / 969.33/ 1271.36 亿元，归母净利润预计将达到80.19 / 111.68 / 149.90 亿元（不变）。考虑全球光储景气度高涨，且公司稳居全球光伏逆变器龙头，品牌优势及规模效应显著，逆变器及储能等核心业务持续放量，盈利能力有望维持较高水平，继续给予公司2023 年25xPE，对应目标价135 元，维持“优于大市”评级。
阳光电源发布2023 年Q3 业绩：23Q1-Q3 公司实现营收464.15 亿元，同比增长108.9%；归母净利润72.23 亿元，同比增长250.5%；其中，23Q3 实现营收177.92 亿元，同比增长79.0%，环比增长10.9%；归母净利润28.69 亿元，同比增长147.3%，环比增长0.8%。23Q3 毛利率提升至34.37%，环比上升3.8pct，公司盈利水平连续三个季度实现环比增长。
逆变器出货高增，盈利水平显著提升。23Q1-Q3 公司逆变器出货约83GW，同比增长65%。23Q3 公司逆变器出货约30GW。由于产业链价格下降、海外占比较高（稳定在60%以上）、产能加速释放，公司逆变器实现高速增长，毛利率提升至40%以上。公司与全球知名EPC 公司Larsen & Toubro 签订协议，为沙特NEOM 新城2.2GWac 单体光伏项目提供逆变器解决方案，包含液冷储能系统PowerTitan 及“1+X”模块化逆变器。我们预计，2023 年逆变器出货量达到125GW，其中集中式和工商业出货有望超过80GW 和22GW，同比增速均超60%，海外收入占比将不断扩大。
储能收入增长迅速，产品交付能力持续提升。23Q3 公司实现储能收入50-60 亿元，环比增长约10%。海外收入占比达到85%，盈利能力环比提升。由于碳酸锂跌价导致储能成本进一步下降，光储经济性显著提升，叠加海外品牌优势提升，我们预计储能业务的盈利水平有望延续。我们预计，2023 年公司储能系统出货量达到19GWh，其中大储约16GWh，户储约3GW，均实现同比倍增。
研发费用提升明显，期间费用率上升。23Q1-Q3 公司研发费用达到17.4 亿元，同比增长50.2%，公司重点加大对电力电子、电网支撑、三电融合等领域的创新研发。23Q3 公司期间费用率为14.5%，环比上升5.7pct，其中，23Q3 销售/管理/财务费用率分别环比上升1.2pct/0.19pct/4.25pct。期间费用率上升主要系约2 亿元汇兑损失、公司加大全球销售及售后服务网络布局。我们预计，随着公司规模效应持续放量，销售及管理费用率将逐渐下降。
投资建议：我们预计公司2023-2025 年总收入达到707.72 / 969.33/ 1271.36 亿元，归母净利润预计将达到80.19 / 111.68 / 149.90 亿元（不变）。考虑全球光储景气度高涨，且公司稳居全球光伏逆变器龙头，品牌优势及规模效应显著，逆变器及储能等核心业务持续放量，盈利能力有望维持较高水平，继续给予公司2023 年25xPE，对应目标价135 元，维持“优于大市”评级。
风险提示：光伏和储能装机需求不及预期，政策不及预期，原材料价格上涨超预期，行业竞争加剧。