中信建投证券：恒生电子(600570)预计公司2023-2025 年营业收入分别为77.52、91.73 和108.88 亿元，归母净利润分别为17.12、20.88 和25.29亿元，截止10 月31 日收盘，对应PE 分别为34.5、28.3 和23.4 倍，维持“买入”评级。
核心观点
公司前三季度成本费用同比增速为14.18%，较年度预算指引仍有一定差距，其中Q3 成本费用同比增长10.61%，保持较低增速水平，控费效果较好。Q3 公司营业收入同比增长14.02%，增速有所回落，其中财富科技服务和资管科技服务业务Q3 收入增速分别为13.52%和10.08%，增速环比Q2 分别提升3.66 和6.99 个百分点。公司产品自主创新积极进展，UF3.0、O45 两大核心产品均实现客户全面上线，公司保持高研发投入，大模型产品升级加速。预计公司2023-2025 年营业收入分别为77.52、91.73 和108.88亿元，归母净利润分别为17.12、20.88 和25.29 亿元，截止10 月31 日收盘，对应PE 分别为34.5、28.3 和23.4 倍，维持“买入”评级。
事件
公司发布2023 年三季度报告：
前三季度营收43.68 亿，同比+16.87%；归母6.07 亿，同比+5,179.03%；扣非归母5.38 亿，同比+62.75%；其中Q3 营收15.41亿，同比+14.02%；归母1.60 亿，同比+49.47%；扣非归母2.73亿，同比+23.35%。
前三季度毛利率71.89%，同比+0.27pct；Q3 毛利率71.69%，同比+1.59pct；前三季度净利率14.36%，同比+13.87pct，扣非净利率12.31%，同比+3.47pct；Q3 净利率10.98%，同比+2.90pct，扣非净利率17.70%，同比+1.34pct。
简评
1、Q3 继续控费，扣非持续增长。
公司前三季度成本费用同比增速为14.18%，较年度预算指引仍有一定差距，其中Q3 成本费用同比增长10.61%，保持较低增速水平，控费效果较好。公司业务增长良好，前三季度实现营收43.68 亿，同比增长16.87%，实现扣非净利润5.38 亿元，同比增长62.75%，其中Q3 实现扣非净利润2.73 亿元，同比增长23.35%。
2、公司保持高研发投入，财富和资管业务收入增速回升。
公司前三季度研发费用率保持在40%以上，其中Q3 研发费用同比增长16.11%，高于Q3 收入增速，Q3 研发费用率同比提升0.71 个百分点。Q3 公司营业收入同比增长14.02%，增速有所回落，其中财富科技服务和资管科技服务业务Q3 收入增速分别为13.52%和10.08%，增速环比Q2 分别提升3.66 和6.99 个百分点。
3、产品自主创新积极进展，大模型产品升级加速。
从2022 年开始，公司与东方证券合作着手构建UF3.0 系统，开启了新一代核心系统建设。2022 年底，新一代运营系统全面展业上线。今年6 月，新一代场外交易订单系统（OTC3.0）上线并完成整体切换，全面赋能场外交易业务；8 月股票期权柜台上线，进一步助力东方证券提升整体服务能力。今年9 月，恒生投资交易管理系统O45 在华宝基金全面上线成功，华宝成为首家实现O32 全面切换至O45 的基金公司，目前公司O45 已经实现信创适配，将持续助力资管行业提升核心系统自主可控水平。在AI 大模型应用方面，今年6 月，恒生大模型新品发布；9 月18 日，公司作为牵头编写单位，联合中国信通院正式发布国内首个金融行业大模型标准《面向行业的大规模预训练模型技术和应用评估方法 第1 部分：金融大模型》；9 月25 日，恒生大模型产品已面向20 家金融机构开启内测；10 月19 日，10 月19 日，2023 恒生金融技术大会在杭州举行，公司发布了金融大模型LightGPT 最新的能力升级成果，以及基于LightGPT 打造的多款光子系列大模型应用产品，并宣布正式开放产品公测。
4、盈利预测及投资建议：
预计公司2023-2025 年营业收入分别为77.52、91.73 和108.88 亿元，归母净利润分别为17.12、20.88 和25.29亿元，截止10 月31 日收盘，对应PE 分别为34.5、28.3 和23.4 倍，维持“买入”评级。
5、风险提示：
（1）公司产品升级不及预期：公司新一代核心产品正在客户端进行架构升级，进展受多方面因素影响；（2）行业竞争加剧：当前券商呈现一定自研趋势，同时部分创新企业切入极速交易系统等业务市场领域，未来行业竞争加剧或拉低公司市场份额；（3）资本市场波动风险：公司下游主要为证券公司，其收入、利润等财务指标直接受资本市场交易量、活跃度等因素影响，进而影响IT 支出水平；（4）资本市场改革政策不及预期：资本市场改革政策的推出会给公司带来较大的业务增量，未来若改革政策推出不及预期也将直接影响公司业绩。