西部证券：通威股份(600438)预计公司23-25 年实现归母净利润193.46/140.24/176.28 亿元，同比-24.8%/-27.5%/+25.7%，EPS 分别为4.30/3.11/3.92 元，考虑到公司向下游延伸，管理效率行业领先，维持“买入”评级。
通威股份23 前三季度实现收入1114.21 亿元，同比+9.15%，归母净利润163.02 亿元，同比-24.98%，扣非净利润156.42 亿元，同比-28.84%。23Q3公司实现收入373.52 亿元，同比-10.52%，环比-8.5%，归母净利润30.31亿元，同比-68.11%，环比-35.07%，扣非净利润30.21 亿元，同比-68.16%，环比-26.60%。
硅料盈利坚挺，成本优势预计增强。我们预计公司23Q1-3 硅料出货约27-28万吨（权益出货21-22 万吨），其中Q3 出货接近10 万吨（权益出货超7.5万吨），预计23 年全年出货38 万吨左右。公司盈利坚挺，单吨净利预计超过1.5 万。产能建设持续推进，Q3 硅料产能超42 万吨，预计24-26 年将产能扩展至80-100 万吨。
电池片盈利符合预期，产能扩张在即。我们预计电池23Q1-3 出货超56GW，同比+76%，Q3 出货约21GW(其中TOPCon 约2.5GW)，环比小幅提升。
预计公司Q4 出货20GW+，全年电池出货预计达76GW+。受益于硅片降价、电池片价格稳定，电池单瓦净利约9 分/W，环比提升较大。当前公司总电池产能已达到90GW，其中TOPCon 产能达25GW，量产效率达到26.1%、良率超98%，同时规划双流25GW 和眉山16GW 项目，预计2024H1 投产。
组件出货增长，盈利有待反弹。我们预计组件板块23Q1-3 出货约18GW，其中Q3 出货9-10GW，仍处于亏损状态，预计23/24 年出货可达30GW/50GW+。同时，盐城25GW 和金堂16GW 组件项目全面投产，公司组件产能已达55GW。
投资建议：预计公司23-25 年实现归母净利润193.46/140.24/176.28 亿元，同比-24.8%/-27.5%/+25.7%，EPS 分别为4.30/3.11/3.92 元，考虑到公司向下游延伸，管理效率行业领先，维持“买入”评级。
风险提示：产能投产进度不及预期，产业竞争程度超预期