国盛证券：伊利股份(600887)考虑春节错期和奶粉扰动，我们调整盈利预测，预计2023-2025 年收入1271/1383/1534（前值1307/1416/1539 亿元），同比+3%/+9%/+11%；净利润为106/120/140 亿元（前值102/120/140 亿元），同比+13%/+13%/+17%，对应17x/15x/13x，维持“买入”评级。
事件：伊利股份发布2023 年三季报。前三季度公司实现收入974.0 亿元，同比+3.8%，归母净利润实现93.8 亿元，同比+16.4%，扣非归母净利润为84.5 亿元，同比+11.5%。单Q3 实现收入312.1 亿元，同比+2.7%，归母净利润实现30.7 亿元，同比+59.4%，扣非归母净利润为26.6 亿元，同比+57.0%。
收入端：收入结构改善，液奶增长加速。1）分业务：Q3 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他主营收入分别为230.1/64.0/12.3/1.5 亿元，同比+8.5%/-3.9%/-35.7%/+44.4%。其中，Q3 常温白奶市占率提升至43.4%，稳居行业第一，以金典为代表的高端白奶实现双位数增长，持续引领有机市场。奶粉业务中成人奶粉保持快速增长，市占率提升至23.9%，冷饮业务市占率稳居行业第一。2）分渠道：Q3 经销/直营渠道收入分别为296.8/11.0 亿元，同比+2.6%/+16.5%。3）分区域：Q3 华北/华南/华中/华东/其他地区营收分别为84.9/75.4/64.0/48.7/34.7 亿元，同比+6.9%/+2.0%/+15.0%/-13.6%/+4.3%。
盈利端：结构优化+控费增效，净利率提升明显。Q3 公司毛利率为32.4%，同比+1.6pcts，我们认为双节带来的产品结构优化和生鲜乳成本的回落为毛利率增长的核心因素。Q3 公司净利率为9.8%，同比+3.5pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.9%/3.9%/0.7%/-0.4%，分别同比-0.9/-0.7/-0.1/-0.2pcts，控费提效下净利率提升明显。
盈利预测：考虑春节错期和奶粉扰动，我们调整盈利预测，预计2023-2025 年收入1271/1383/1534（前值1307/1416/1539 亿元），同比+3%/+9%/+11%；净利润为106/120/140 亿元（前值102/120/140 亿元），同比+13%/+13%/+17%，对应17x/15x/13x，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险、原材料价格波动、渠道竞争加剧。