国信证券：锦江酒店(600754)暂未考虑时尚之旅处置影响，但谨慎考虑Q4 和明年RevPAR 趋势和兼顾门店升级改造阶段影响和海外财务费用优化节奏，我们下调2023-2025EPS 至1.13/1.60/2.17 元（此前为1.23/1.69/2.23 元），对应PE29/21/15x。公司系国内酒店规模第一，未来直营店升级和优化、国内外前中后台整合潜力释放和门店扩张等仍助力中线成长，维持“买入”评级。
三季报整体符合预期。2023 年前三季度，公司实现营收109.62 亿元/+32.71%，较2019 年同期恢复97%；实现归母/扣非净利润各9.75/8.02 亿元，较2019 年同期各恢复112%/100%。第三季度，公司实现营收41.56 亿元/+33.63%，恢复至2019Q3 水平；实现归母/扣非净利润4.52/4.29 亿元，较2019Q3 各恢复148%/97%，与我们三季报前瞻的预测基本一致，符合预期。
第三季度国内酒店RevPAR 恢复超2019 年，海外业务转正实现盈利。第三季度公司新开/关门店313/116 家，净增197 家，其中直营店/加盟店各减26/增223 家；中端/经济型酒店各增189/8 家，中端升级与加盟扩张为主。国内酒店Q3 RevPAR 较2019 年同期恢复113%（其中中端/经济型酒店较2019Q3各恢复101%/103%），较上半年RevPAR 恢复106%明显提速；对应国内酒店收入28.64 亿元/+41.32%，较2019Q3 微降3%（近几年直营店净关店等影响）。
公司海外酒店Q3 RevPAR 较2019 年同期恢复114%（中端/经济型各恢复122%/113%），实现收入4.3 亿欧元/+7.50%，较2019Q3 增长200%，增长较快（通胀等因素影响）。综合看，我们估算Q3 国内实现归母净利润约4.4亿元+左右（酒店贡献为主），较19Q3 增超30%以上；而海外业务预计整体打平微利（其中卢浮子公司层面Q3 实现净利润503 万欧元，综合考虑PPA摊销、财务费用等影响后，我们估算合并报表层面Q3 海外业务打平微利）。
跟踪后续出行景气趋势变化，关注整合提速和门店升级节奏。十一后酒店龙头RevPAR 趋势仍需跟踪，未来商旅休闲需求和酒店供给变化系核心。但中线来看，酒店龙头规模品牌卡位优势日益凸显，过去三年加速集中，且伴随产品持续升级和经营效能改善提升，其中线成长仍有其看点。公司系国内规模排名第一的酒店龙头，未来有望加速门店尤其直营店升级改造和前中台全面整合，加速中线成长。同时，今年6 月底，公司公告拟向卢浮增资2 亿欧元，以部分降低后续财务费用压力，并通过打通国内外平台强化其成本费用控制，Q3 海外业务转正也彰显积极信号。此外，公司10 月公告拟挂牌出售时尚之旅100%股权以提高资产盈利能力，预计有望获税前投资收益4.2 亿。
风险提示：平台整合产品升级低于预期，商誉减值、宏观系统性风险等。
投资建议：暂未考虑时尚之旅处置影响，但谨慎考虑Q4 和明年RevPAR 趋势和兼顾门店升级改造阶段影响和海外财务费用优化节奏，我们下调2023-2025EPS 至1.13/1.60/2.17 元（此前为1.23/1.69/2.23 元），对应PE29/21/15x。公司系国内酒店规模第一，未来直营店升级和优化、国内外前中后台整合潜力释放和门店扩张等仍助力中线成长，维持“买入”评级。