德邦证券：锦江酒店 以卓越品牌管理与营运体系稳居我国连锁化酒店龙头，内部时尚之旅等资产结构优化与外部Wehotel收并购有望进一步调整品牌与业务策略，基于三季报表现，我们预计公司2023-2025年实现营业收入143.8/167.5/187.8亿元，同比增长30.7%/16.5%/12.1%，归母净利润14.0/18.9/24.4亿元，同比增长1130%/35%/29%，当前对应2024年PE18倍，维持“买入”评级。
投资要点
业绩表现回暖，净利润增长亮眼。调整锦江联采与WeHotel股权收购影响，公司2023Q1-Q3实现营收109.62亿元(yoy+32.7%)，恢复至2019年同期的97.2%，其中酒店/餐饮收入分别达107.82/1.80亿元，同增33.10%/12.97%。整体归母净利9.75亿元(yoy+1784%)，扣非归母净利同比扭亏至8.02亿元，整体毛利率同增8.6pcts至42.6%，净利率同增9.1pcts至10.9%。其中Q3单季度在出行旺季复苏下实现收入41.56亿元(yoy+33.6%)，叠加无锡与苏州肯德基特许经营权期限延长致公允价值上升及租赁补偿金，实现归母净利/扣非归母净利4.52亿元/4.29亿元，同比增长169%/234%，并恢复至2019年同期的147.7%/97.1%，单季度毛利率同增4.06pcts至43.71%，期间销售/管理费用率同降3.0/1.1pcts至5.6%/17.6%，带动归母净利率同增5.63pcts至10.87%。
国内业务量价回暖，海外业务稳健复苏。Q3单季度酒店业务实现收入40.9亿元(yoy+34.3%)，分地区看：1)中国大陆境内业务：实现酒店收入28.64亿元(yoy+41.3%)，其中前期服务费收入1.85亿元(yoy+81.8%)。酒店经营量价持续回暖，整体ADR达265.60元(yoy+18.5%)，OCC同增11.0pcts至71.7%，RevPAR达190.36元(yoy+40.0%)，已恢复至2019年同期的113%；2)境外业务：实现收入12.28亿元(yoy+20.2%)，整体ADR达68.71欧元(yoy+4.3%)，OCC同增0.56pcts至67.16%，RevPAR达46.15欧元(yoy+5.2%)，整体已恢复至2019年同期的111.46%，其中经济型/中端酒店RevPAR分别恢复至112.7%/121.6%。2023Q1-Q3卢浮集团实现收入4.30亿欧元，净利润-0.2亿欧元，环比上半年亏损有所收窄。
全球展店稳步推进，酒店结构持续升级。1)开店数量稳步推进：当前公司已开业酒店合计达到1.21万家，其中Q3单季度净增197家(其中直营酒店减少26家，加盟酒店增加223家)，已开业酒店客房总数达115.23万间，已签约酒店1.63万家，合计客房规模达153.57万间，签约量丰厚有望支撑业绩持续成长。2)结构持续优化：坚定推进品牌中高端布局，拥抱结构升级，当前中端酒店总数达6984家，占比57.5%(较H1提升0.64pcts)，中端酒店总房间数达76万间，占比66.1%(较H1提升0.68pcts)，净增酒店中经济型/中端酒店分别达8家/189家。3)会员人数持续扩张：全球展店与精细化营运下，公司不断推进数字化转型与人本化管理，积极建设高复购与粘性的会员体系，当前有效会员总数已达1.97亿人。
盈利预测与投资建议： 锦江酒店 以卓越品牌管理与营运体系稳居我国连锁化酒店龙头，内部时尚之旅等资产结构优化与外部Wehotel收并购有望进一步调整品牌与业务策略，基于三季报表现，我们预计公司2023-2025年实现营业收入143.8/167.5/187.8亿元，同比增长30.7%/16.5%/12.1%，归母净利润14.0/18.9/24.4亿元，同比增长1130%/35%/29%，当前对应2024年PE18倍，维持“买入”评级。
风险提示：新项目建设不及预期、消费环境承压、线下客流缩减