安信证券：比亚迪(002594)预计公司2023-2025年归母净利润分别至320.1、417.4以及503.5亿元，对应当前市值，PE分别为22.2、17.1以及14.1倍，维持“买入-A”评级。给予2023年33xPE，对应6个月目标价360元/股。
事件：10月30日 比亚迪发布三季度业绩，2023Q3实现归属上市公司股东的净利润为104.13亿元，同比增长82.16%。
营收稳步提升：2023Q3公司实现营业收入1621.5亿元，同比增长38.49%，预计原因为新能源车销量增长所拉动：2023Q3公司共计销售乘用车82.2万辆，环比提升17.4%。2023Q3比亚迪单车ASP约为15.35万元，环比小幅下滑约0.38万元，预计原因为A0级纯电车海鸥销售占比的提升：2023Q3销量为10.3万辆，占乘用车比为12.5%，环比提升7pct。
毛利率显著提升：2023Q3公司毛利率为22.1%，环比提升3.4pct；剔除比亚迪电子的影响后，2023Q3公司的汽车业务毛利率为25.7%，环比大幅提升4pct，创下历史新高。我们认为核心原因为：1)2023Q3汽车行业需求较好，竞争较为温和，没有爆发大规模价格战；2)高毛利率车型占比提升：汉DM-i、腾势D9DM-i、宋Pro DM-i、宋Plus DM-i在2023Q3合计销售21.2万台，环比增长27%，占比提升2pct；3)销量增长带来了更显著的规模效益，2023Q3单车的折旧和摊销有显著下降；4)2023Q3电池级碳酸锂均价环比下滑了5.5%，至24.1万元/吨，拉动单车成本降低
持续加码研发。2023Q3公司的销售/管理费用率分别为3.94%/2.13%，环比分别下滑0.48pct/0.33pct，展现了公司良好的成本管控能力，预计是受益于规模效应。2023Q3公司的研发投入达到了111.04亿元，研发费用率为6.85%，环比大幅提升1.42pct，创下了历史新高。持续加码的研发投入有望助力公司持续推出行业领先的技术，在未来保持产品力的领先。
单车利润创新高。2023Q3公司实现扣非后净利润96.5亿元，同比增长80.95%，略超业绩预告中值水平，表现亮眼。在扣除比亚迪电子的权益贡献后，2023Q3公司扣非后单车利润约为1.05万元，较2023Q2环比提升约2800元，创下历史新高，预计受益于汽车业务毛利率的显著提升。目前汽车行业需求较好，叠加年底行业需求旺季的到来，我们预计公司的规模优势有望进一步凸显，2023Q4公司的单车利润仍有望继续提升。
展望未来，我们认为四大要素有望共同驱动公司高增长：
1)销量基本盘稳固：2023年公司推出了汉、唐、秦、宋、元等多款主销车型的2023款冠军版，产品力提升、性价比提高，拉动主销车型销量稳步提升：2023M1-M9公司共计销售新能源车207万辆，yoy+76%，表现亮眼。展望Q4：王朝网的纯电SUV宋L已经正式亮相，预计将于年内上市，有望助力公司的销量基盘稳中有升，冲击年销量300万辆的目标。
2)高端化持续突破：首先：腾势D9已经连续7个月销量破万，稳居30万以上MPV市场销量第一名、腾势N7、N8也已经陆续开启交付、腾势品牌未来还将会有N8MAX、N9和轿车陆续上市，销量有望保持稳中有升。其次：越野SUV豹5共有三款配置，预售价为30-40万，目前终端热度较高，有望于年内开启交付。最后：仰望U8豪华版已经正式上市，定价达到了109.8万元，目前已经陆续开启交付；纯电超跑U9也有望于年内发布，共同冲击百万级豪车市场，助力公司高端化进程持续向上突破。
3)出海脚步持续加快：2023年公司出海的脚步持续加快，目前旗下的汉EV、海豚、海豹、元Plus等新能源车型已经陆续出海至欧洲、南美、澳新、中东等多个国家和地区，2023M1-M9共计出口新能源车14.5万辆，表现亮眼。展望未来，比亚迪的新能源车产品力较海外竞品有明显的优势，随着公司海外渠道的逐步拓展和运力的逐步提升，以及品牌形象和口碑在海外区域的逐步建立，未来出口业务有望给公司带来显著销量增长。
4)行业出清利好龙头企业：随着新能源车渗透率的提升及行业竞争的加剧，部分产品力较弱的二、三线车企预计会被加速出清，行业集中度有望持续提升。公司通过产业链垂直整合的方式具备了较强的成本管控能力，并依托规模效益获得了对上下游企业更强的议价能力，在竞争格局持续改善的大背景下，公司的优势预计会愈发凸显，盈利能力有望持续向好。
投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别至320.1、417.4以及503.5亿元，对应当前市值，PE分别为22.2、17.1以及14.1倍，维持“买入-A”评级。给予2023年33xPE，对应6个月目标价360元/股。
风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期