中信建投证券：中国中免(601888)预计2023-2025 年实现归母净利润70.12 亿元、81.01亿元、95.43 亿元，当前股价对应PE 分别为28X、24X、20X，维持“增持”评级。
核心观点
公司第三季度实现营收149.79 亿元，同比增长27.87%，归母净利润13.41 亿元，同比增长94.22%，与此前快报基本一致。前三个季度毛利率保持持续抬升趋势，存货销售比和现金流继续优化。四季度三亚免税城二期项目的更新改造有望完成，我们认为引进国际一流的高端品牌入驻会加强整体消费档次，竞争格局继续优化，出境客流稳步恢复，将铺垫明后年增长空间。
事件
公司发布2023 三季度报告：前三季度实现营业收入508.37 亿元，同比+29.14%，实现归母净利润52.06 亿元，同比+12.49%。
简评
中秋国庆实现旺季开门红，新增物业改造有望促进三亚销售今年国庆与中秋相连总共8 天假期对于海南地区旅游及消费存在积极意义，海口海关显示2023 年中秋国庆“双节”期间（9 月29 日至10 月6 日），海口海关共监管离岛免税销售金额13.3 亿元，比2022 年同期增长117%；免税购物人数17 万人次，比2022年同期增长143%。同时，三亚国际免税城二期项目优化商业定位，积极促重奢品牌引进预计在四季度会取得进展。预计国际一线品牌的落户将有效带动海棠湾地区商圈的消费氛围，有助于客单价的进一步提升。
加强精细化运营，毛利率持续提升
公司加强收益管理，创新成本管控，制定价格弹性应用方案，积极调整营销策略，改善品类销售结构，营业毛利率得以逐步修复。
2023 年前三季度公司整体毛利率为31.75%，同比增长0.53 个百分点 ,其中第一到第三季度毛利率分别为29.00%、32.83%、34.46%，同比增长-5.00、-1.12、9.77pct，第三季度实现毛利率同比转正。另一方面，公司积极优化周转，推进存货结构的合理化调整，截止三季度末存货228.60 亿元，较二季度末的245.54亿元继续下降。通过合理资金配置和外汇管理，公司财务费用亦持续优化，前三季度财务费用率同比下降2.73pct。
投资建议：预计2023-2025 年实现归母净利润70.12 亿元、81.01亿元、95.43 亿元，当前股价对应PE 分别为28X、24X、20X，维持“增持”评级。
风险分析
1、相关物业及供应链建设不及预期：由于公司经营需投资建设的项目较多，并运营众多商业体，若相关物业及供应链建设不及预期，客流培育效果不及预期，则带来业绩风险；2、海南市场竞争变化：公司众多项目与海南自贸港的发展相关，海南商业环境得到快速提升，若海南市场竞争格局产生重大变化，则或会对公司经营产生风险。
3、整体消费环境：若整体消费力不足，离岛免税渗透率及客单价较难提升，长期消费回流空间有限，则可能影响长期收入和业绩。