广发证券：工商银行(601398)预计23/24 年归母净利润增速分别为1.9%/6.2%，EPS 分别为0.99/1.05元/股，BVPS 分别为9.53/10.30 元/股，A 股收盘价对应23/24 年PB分别为0.50X/0.46X，对应23/24 年PE 分别为4.8X/4.5X。给予A 股24 年PB 合理估值为0.6X，对应合理价值6.18 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值4.99 港币/股，均给予“买入”评级。
核心观点：
工商银行披露2023 年三季度报告，23Q1-3 营收、PPOP、归母净利润增速分别为-3.5%、-6.0%、+0.8%，Q3 单季来看，营收、PPOP、归母净利润增速分别为-6.1%、-8.5%、0.0%，营收、PPOP、归母净利润增速分别较Q2 放缓2.5PCT、4.2PCT、2.5PCT。公司23Q1-3 归母净利润增速在国有大行中处在较低水平。值得投资者关注的有：（1）Q3 工商银行营收增速放缓幅度大于大行同业主要是净利息收入同比增长出现较大幅度放缓，23Q3 净利息收入同比减少6.4%，平均生息资产规模增长12.2%，处在大行平均水平，但Q3 单季净息差同比下降7BP 至1.55%。（2）成本收入比有所上升，23Q1-3 成本收入比24.0%，同比上升1.2PCT，环比上升1.7PCT。（3）Q3 减值损失同比大幅减少28.6%（vs.Q2:9.2%），对归母净利润增速形成支撑，预计今年减值损失大幅减少主要是非信贷类资产减值损失计提减少。
净息差仍处在下行通道中。公司23Q1-3 测算净息差为1.67%，环比23H1 收窄5BP，同比收窄31BP；如果从22Q1 开始计算，本轮息差下行已持续6 个季度，共收窄43BP，几乎全部由负债端成本上升贡献。
边际上来看，Q3 资产端收益率出现反弹，测算资产端收益率环比上升4BP 至3.49%。测算计息负债成本率环比上升4BP 至2.00%，Q3 负债成本上升幅度与Q2 基本持平。Q3 计息负债规模环比上升8039 亿元，主要由存款增长（Q3 增长6071 亿元）和成本较高的同业负债增长（Q3 增长1503 亿元）贡献；但需要注意的是存款结构中活期存款环比下降1.6PCT 至40.6%。
资产质量保持平稳。9 月末不良贷款率为1.36%，环比持平。23Q1-3 测算不良净生成率0.53%，同比下降35BP。9 月末拨备覆盖率216%，环比6 月末下降2.4PCT。9 月末核心一级资本充足率为13.39%，同比下降0.29PCT，环比上升0.19PCT。
盈利预测与投资建议：GBC+赋能客户生态，客户基础优势进一步夯实。
预计23/24 年归母净利润增速分别为1.9%/6.2%，EPS 分别为0.99/1.05元/股，BVPS 分别为9.53/10.30 元/股，A 股收盘价对应23/24 年PB分别为0.50X/0.46X，对应23/24 年PE 分别为4.8X/4.5X。给予A 股24 年PB 合理估值为0.6X，对应合理价值6.18 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值4.99 港币/股，均给予“买入”评级。
风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。