兴业证券：中国人寿(601628)短期看，得益于业务节奏的较好把控，以及以年金为主的产品结构和积极的人力发展策略，后续负债端表现有望在主要同业中领先。长期看，公司作为寿险行业龙头，凭借规模优势和网点优势发展韧性十足，近年来行业地位持续巩固；此外，银保等多元板块在报行合一制度下费用和协同优势明显，在未来的银保业务竞争中处于相对有利地位，价值增长空间仍大。调整2023、2024、2025 年EPS 预测值为0.80、1.15 和1.29 元，维持增持评级。
整体表现基本符合预期：1）原会计准则下23年前三季度实现归母净利润162.1亿元，同比-47.8%（新准则下归母净利润355.4 亿元，同比-36%），其中原准则Q3 单季度归母净利润为0.53 亿元，同比-99.1%，略低于预期。Q3 单季度税前利润较同期减少219 亿元；具体看，资产减值损失较同期增加177.9 亿元为主要拖累（主要因去年同期增持的权益资产价格下跌），投资收益+公允价值损益较同期减少110.1 亿元也是重要原因（投资收益同比减少247 亿元）；会计估计变更导致的准备金增提较同期减少正向贡献182.6 亿元；可供出售权益工具减值标准变更正向贡献15 亿元。2）前三季度NBV 同比+14%，符合预期。NBV 增速受定价利率切换后新单增速放缓影响，环比23H1 下滑。
队伍量稳质提，偿付能力改善。1）前三季度新单同比+14.8%，其中首年期交同比+16%，十年及以上期交同比+15.4%，十年及以上期交占首年期交比重环比上半年+2.1pct 至42.1%，反映出业务结构继续优化。2）代理人队伍量稳质提，总人力较年初下降1.2%至66 万人，连续三个季度保持稳定，队伍规模逐步触底企稳，利好后续新单销售；月人均首年期交同比+28.6%，产能大幅改善，但可能受定价利率切换运作影响较大。3）23Q3 末核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率分别达161.3%、232.7%，较23Q2 末分别大幅上升20.8 和28.5 个百分点，扭转下滑态势，为公司长期发展提供坚实的资本保障。
价值率预期同比下降，退保压力增大。1）前三季度NBV 增速弱于新单增速，新业务价值率预计同比下降，可能主要因银保新单占比提升、个险长期健康险销售持续疲弱所致；但从季度趋势看，价值增速与新单增速差距明显收窄。
随着银保渠道下调手续费率推进，渠道价值率预计逐步改善。2）退保率同比增加0.14 个百分点至0.88%，对后续整体业务品质和价值率带来负面影响。
投资收益承压。1）前三季度净/总投资收益率分别同比下降0.31、1.22 个百分点至3.81%、2.81%，净投资收益率下降或主要受利率下行及权益类品种分红下降影响，总投资收益率下降主要受资产减值损失大幅增加和买卖价差减少拖累，预计四季度减值规模将环比明显收缩。2）计入其他综合收益的可供出售金融资产由上半年浮盈转浮亏224.7 亿，主要系权益资产和债券价格下跌。
投资建议：短期看，得益于业务节奏的较好把控，以及以年金为主的产品结构和积极的人力发展策略，后续负债端表现有望在主要同业中领先。长期看，公司作为寿险行业龙头，凭借规模优势和网点优势发展韧性十足，近年来行业地位持续巩固；此外，银保等多元板块在报行合一制度下费用和协同优势明显，在未来的银保业务竞争中处于相对有利地位，价值增长空间仍大。调整2023、2024、2025 年EPS 预测值为0.80、1.15 和1.29 元，维持增持评级。
风险提示：转型进度不及预期，权益市场震荡，长期利率大幅下行