东方证券：广汽集团(601238)调整收入、毛利率、投资收益等，预测2023-2025 年EPS 分别为 0.66、0.72、0.80 元（原 0.73、0.85、1.00 元），按23 年PE 估值，参考可比公司估值，给予2023 年17 倍PE，对应目标价11.22 元，维持买入评级。
业绩符合预期。公司前3 季度营业收入976.56 亿元，同比增长22.1%；归母净利润45.11 亿元，同比下降44.0%；扣非归母净利润40.23 亿元，同比下降47.9%。3 季度营业收入360.69 亿元，同比增长14.4%，环比增长2.5%；归母净利润15.45 亿元，同比下降33.2%，环比增长8.1%；扣非归母净利润13.21 亿元，同比下降36.7%，环比增长4.1%，净利润下滑主要系合资板块销量下滑、盈利承压等所致。
3 季度毛利率改善，现金流大幅好转。前3 季度毛利率6.9%，同比提升0.8 个百分点；3 季度毛利率10.0%，同比提升3.9 个百分点，环比提升4.0 个百分点，毛利率提升预计主要系传祺产品结构优化、MPV 车型销量占比提升所致。3 季度期间费用率8.7%，同比提升0.2 个百分点，环比提升0.5 个百分点，其中销售费用率同比提升0.6 个百分点，环比提升0.4 个百分点。前3 季度经营活动现金流净额40.22 亿元，同比增长300.6%，主要系销量增加导致销售商品收到的现金增加等综合所致。
合资品牌销量下滑叠加促销力度加大导致投资收益同环比下滑。前3 季度投资收益72.81 亿元，同比下降40.7%，3 季度投资收益18.33 亿元，同比下降51.4%，环比下降26.5%。前3 季度广本销量43.58 万辆，同比下降23.9%，广丰销量68.58 万辆，同比下降10.3%；3 季度广本销量14.59 万辆，同比下降32.3%，环比增长3.9%，广丰销量23.30 万辆，同比下降11.9%，环比增长0.1%。今年以来国内整车市场竞争持续加剧，新能源车型对合资品牌形成冲击，销量同比承压，加之合资品牌为维持市场份额加大促销力度，导致合资板块业绩表现下滑。
自主品牌产品结构持续升级，埃安实现盈利。前3 季度扣非自主净利润 -32.57 亿元，较2022 年同期减亏12.83 亿元；3 季度扣非自主净利润 -5.12 亿元，较2022年同期减亏11.71 亿元，环比2023 年2 季度减亏7.14 亿元，3 季度自主板块盈利能力同环比改善，预计主要系传祺车型结构升级、埃安规模效应提升、碳酸锂价格下降等综合所致，据公司公众号，埃安已在6-9 月实现盈利。前3 季度广汽传祺销量29.60 万辆，同比增长10.7%，3 季度销量10.79 万辆，同比增长13.8%，前3季度传祺MPV 销量近12 万辆，同比增长60.9%，豪华型MPV（M8+E9）9 月销量达11182 辆。前3 季度广汽埃安销量35.10 万辆，同比增长92.5%，3 季度销量14.17 万辆，同比增长72.6%，环比增长8.1%。埃安高端品牌昊铂旗下GT、SSR已上市，第三款车型昊铂HT 开启预售，预计高附加值的昊铂车型将有望提振埃安毛利率、助力埃安盈利能力继续提升。公司于10 月24 日完成对广汽三菱的重组，广汽埃安将利用广汽三菱工厂实现产能扩张，预计2024 年6 月实现量产，建成后埃安将具备60 万辆年产能，将为埃安实现2025 年产销百万辆目标夯实基础。
调整收入、毛利率、投资收益等，预测2023-2025 年EPS 分别为 0.66、0.72、0.80 元（原 0.73、0.85、1.00 元），按23 年PE 估值，参考可比公司估值，给予2023 年17 倍PE，对应目标价11.22 元，维持买入评级。
风险提示
乘用车行业销量低于预期、广丰、广本、广汽自主销量低于预期。