国海证券：中国国航(601111)我们预计公司2023-2025 年营收分别为1378.85 亿元、2029.39 亿元、2159.61 亿元，归母净利润分别为11.19 亿元、193.47 亿元、182.35 亿元，对应2024-2025 年PE 分别为6.30 倍、6.68 倍，我们看好本轮周期上行阶段的航空业价格弹性，维持“买入”评级。
事件:
中国国航2023 年10 月26 日发布2023 年三季报业务方面，前三季度公司运输旅客9562.06 万人次/yoy+149.1%；ASK、RPK 分别同比上升137.5%、170.6%；客座率为72.56%/yoy+8.90pct。
其中3Q2023，公司运输旅客3705.22 万人次/yoy+121.42%；ASK，RPK分别同比上升119.44%、150.0%；客座率为75.44%/yoy+9.22pct。
财务方面，前三季度公司实现营业收入1054.77 亿元/yoy+150.61%，为2019 年同期的102.33%；净利润11.87 亿元，上年同期为-324.12 亿元；归母净利润7.91 亿元，上年同期为-281.03 亿元。
其中3Q2023，公司实现营业收入458.64 亿元/ yoy+152.89%；净利润52.35 亿元，上年同期为-102 亿元；归母净利润42.42 亿元，上年同期为-86.68 亿元。
投资要点：
业务恢复再上台阶，三季度营收环比增加113.18 亿元暑运国内线供需两旺带动下，3Q2023 公司国内+国际及地区RPK 同比+150%，环比+21.19%，相当于2019 年同期的91.15%；其中9月国际及地区RPK 恢复至2019 年同期54.25%，恢复率持续上台阶。
受益于核心航线票改持续推进叠加暑运期间国内线供需结构改善之下的票价弹性，我们测算3Q2023 公司（国内+国际）RASK 达到0.5元，同比增长约三成，较2019 年同期增长约8%。3Q2023 公司营业收入达到458.64 亿元，环比上升113.18 亿元，达到2019 年同期的121.45%。
财务费用同比下降25.59 亿元，助力归母净利润同比转正公司3Q2023 营业成本同比增长150.38 亿元至381.48 亿元，但期间布伦特原油期货均价同比下降12.05%，且伴随机队利用小时持续提升，三季度CASK 为0.445 元/yoy-38.95%。同时，公司3Q2023投资收益同比增长7.06 亿元至8.51 亿元，或因公司参股的国泰航空盈利能力大幅回升贡献。
费用端，三季度人民币兑美元汇率保持相对稳定，公司财务费用同比下降25.59 亿元至15.15 亿元，环比下降22.73 亿元，助力国航三季度实现归母净利润42.42 亿元。在国际运力仅恢复至2019 年同期56%的背景下，单季度盈利已接近历史最高水平。
票价弹性开始显现，关注宏观预期变化和国际线恢复节奏作为中国唯一载旗航司，国航坐拥第一国门首都机场，拥有丰富的优质时刻资源和中国最具价值的旅客群体。同时，在外延并购山航及内生增长双重驱动下，公司机队规模再上台阶，并在山东市场和日韩东南亚等国际市场上的资源得到有效补强。
暑运期间民航市场景气度持续上行，供需两旺带动下，国航前三季度业绩已经转正。10 月国庆假期后行业步入淡季，量价均有回落。近期受需求预期回落、油价持续攀升、人民币贬值压力等多重不利因素影响，股价持续调整，但上述风险在当前来看已得到相对充分释放。
未来宏观经济预期变化及国际航线恢复仍是航空板块定价的核心，待周期继续上行供需反转，国航将充分受益。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025 年营收分别为1378.85 亿元、2029.39 亿元、2159.61 亿元，归母净利润分别为11.19 亿元、193.47 亿元、182.35 亿元，对应2024-2025 年PE 分别为6.30 倍、6.68 倍，我们看好本轮周期上行阶段的航空业价格弹性，维持“买入”评级。
风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、大规模增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，重大卫生事件，重大自然灾害；行业层面，重大政策变动，航空事故，行业竞争加剧等；公司层面：运力引进不及预期，成本控制不及预期等；（3）若本报告数据与实际披露数据存在误差，以公司公告为准；（4）测算仅供参考，以实际为准。