长江证券：福耀玻璃(600660)作为最专注的全球汽车玻璃龙头，未来护城河将不断变宽，有望享受龙头估值溢价，同时较快的业绩增速增长较高的分红水平下公司中长期投资价值凸显。预计公司2023 下降2025 年归母净利润分别为56.6、64.8、85.7 亿元，对应PE 分别为17.1X、14.9X、11.3X，维持“买入”评级。
事件描述
福耀玻璃发布2023 年三季报：公司实现营业收入87.9 亿元，同比增长16.7%，归母净利润12.9 亿元，同比下降15.1%。
事件评论
公司高附加值产品占比及市占率持续双升，三季度收入持续稳健增长。2023Q3 国内汽车产销环比持续增长，海外市场产销环比较稳定，中国乘用车Q3 产量同比增长1.6%，环比增长14.6%；美国轻型车Q3 销量同比增长16.8%，环比下降3.3%，欧洲汽车7-8 月销量同比增长18.7%。公司Q3 实现营业收入87.9 亿元，同比增长16.7%，环比增长10.2%，受益于高附加值产品渗透率持续增长，加之全球市占率持续提升，公司收入增速持续超全球车市表现。
受益于规模效应及原材料成本下降，公司整体盈利能力超预期。公司Q3 毛利率36.3%，同比提升1.4pct，环比提升1.3pct，主要受益于产能利用率提升及纯碱、天然气等原材料成本下降。Q3 期间费用率（不含财务）为15.9%，同比下降0.4pct，环比提升0.1pct。
Q3 财务费用率1.9%，同比提升9.3pct，环比提升11.5pct，主要系2023Q3 汇兑损失2.6亿影响。利润总额15.8 亿元，同比下降17.5%，环比下降28.6%，归母净利润12.9 亿元，同比下降15.1%，环比下降32.9%，同样系汇兑亏损影响。扣除汇兑损益影响后，利润总额18.4 亿元，同比增长35.9%，环比增长23.6%，归母净利润15.5 亿元，同比增长61.1%，环比增长29.1%，对应扣除后归母净利率17.7%，同比提升4.9pct，环比提升2.6pct。
三大维度来看，福耀未来将持续实现快速成长。1）受益全景天幕、HUD 等渗透率提升，汽玻迎来量价齐升，未来十年全球市场有望快速扩容。公司作为汽车玻璃龙头显著受益，根据公告，2022 年公司的高附加值产品（智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃、超隔绝玻璃、轻量化超薄玻璃、镀膜可加热玻璃等）收入占比同比继续提升6.21 个百分点。2）公司汽玻盈利能力远超竞争对手，后者因玻璃业务盈利较差发展重心已经转移，通过深耕汽玻业务，公司全球份额有望持续提升。3）公司通过收购SAM，不仅突破欧洲市场，而且掌握了表面处理核心工艺。饰条业务与汽车玻璃业务具有协同效应，长期发展空间巨大，将带来全新增量。
乘升级东风，龙头地位再提升。福耀作为最专注的全球汽车玻璃龙头，未来护城河将不断变宽，有望享受龙头估值溢价，同时较快的业绩增速增长较高的分红水平下公司中长期投资价值凸显。预计公司2023 下降2025 年归母净利润分别为56.6、64.8、85.7 亿元，对应PE 分别为17.1X、14.9X、11.3X，维持“买入”评级。
风险提示
1、行业下游销量不及预期；
2、原材料上涨导致盈利能力承压。