申银万国：圆通速递(600233)下调盈利预测，维持“买入”评级。快递格局日渐清晰，行业增速放缓带来的投资机遇越来越近，预计价格竞争仍将延续。由于今年价格战程度超预期且明后年格局存在不确定性，我们下调盈利预测，预计公司23-25 年归母净利润为38.7/47.2/54.1 亿元（原值为45.3/54.0/64.1 亿元），同比变动-1.4%/+22.1%/+14.6%，对应当前PE 倍数12x/10x/9x。
投资要点：
事件： 圆通速递发布2023 年三季报。2023Q3 公司实现营业收入137.59 亿元，同比增长0.01%；实现归母净利润7.98 亿元，同比下降19.98%；扣非归母净利润7.57 亿元，同比下降21.25%。受快递行业淡季价格战影响，业绩略低于预期。
业务量稳健增长，航空货代及快递淡季价格战影响利润。2023Q3 公司业务完成量52.37亿件，同比增长14.1%；市占率达15.6%，环比下降0.7pct，公司在持续推动客户结构优化的情况下完成业务量稳健增长。三季度为快递传统淡季，行业价格竞争较为激烈，公司7/8/9 月单票收入分别为2.33/2.34/2.34 元/票，同比分别下降9.0%/7.3%/7.3%。同时三季度也是传统货代淡季，航空货代业务拖累公司业绩，我们测算公司单票快递主业利润0.16 元/票（假设航空货代业务亏损6000 万元），环比下降0.02 元/票，同比下降0.04元/票，结合快递单价降幅，整体符合预期。展望四季度，快递及空运传统旺季均来临，我们看好公司各项业务利润企稳回升。（数据来自公司公告）? 关注长期竞争力提升，有望在快递终局进程中提升定价权。今年以来，公司将分公司降本增效作为“一号工程”重点推进，通过网点管家等数字化工具与精细化管理持续赋能加盟商降本提质，增厚网络利润，提升品牌定价权。我们认为电商快递的竞争格局日渐清晰，圆通具备规模、数字化能力、品牌形象三大优势，客户结构近两年持续优化，有望在快递终局的演变中不断提升竞争力，获取高利润优质客户。
下调盈利预测，维持“买入”评级。快递格局日渐清晰，行业增速放缓带来的投资机遇越来越近，预计价格竞争仍将延续。由于今年价格战程度超预期且明后年格局存在不确定性，我们下调盈利预测，预计公司23-25 年归母净利润为38.7/47.2/54.1 亿元（原值为45.3/54.0/64.1 亿元），同比变动-1.4%/+22.1%/+14.6%，对应当前PE 倍数12x/10x/9x。
当前股价经历充分下跌，已包含旺季不提价、未来价格竞争加剧的悲观预期，但实际上公司业务量、单票利润及航空货代业绩未来均存在超预期可能，且行业竞争利好快递终局的形成，公司经营能力、资产质量、未来盈利水平均被市场低估。当前市值对应23 年估值仅12x，低于历史平均估值水平，维持“买入”评级。
风险提示：行业价格竞争程度超预期；宏观经济下行，快递需求下降；行业格局发生重大变化；用工成本上升。