中银证券：中国中免(601888)Q3 公司的业绩稳步回升，后续建议关注海南地区公司的项目升级改造和顶奢落地、机场渠道的客流和销售恢复。考虑到整体消费力尚未完全修复，结合机场客流增加对租金的影响，我们调整公司23-25 年EPS 分别至3.37/4.61/5.64 元，对应市盈率为26.6/19.5/15.9 倍，并维持买入评级。
公司发布2023 年三季报。23Q1-3 公司实现营收508.37 亿元，同比+29.14%；归母净利润52.06 亿元，同比+12.49%；扣非归母净利润51.91 亿元，同比+13.26%。23Q3 公司实现营收149.79 亿元，同比+27.87%；归母净利润13.41亿元，同比+94.22%；扣非归母净利润13.37 亿元，同比+103.90%。Q3 公司的毛利率环比回升，看好后续海南旅游旺季叠加海南门店提质扩容对免税销售的促进，维持买入评级。
支撑评级的要点
Q3 业绩稳步回升。23Q1-3 公司实现营收508.37 亿元，同比+29.14%；归母净利润52.06 亿元，同比+12.49%；扣非归母净利润51.91 亿元，同比+13.26%。23Q3 公司实现营收149.79 亿元，同比+27.87%；归母净利润13.41 亿元，同比+94.22%；扣非归母净利润13.37 亿元，同比+103.90%。
毛利环比持续修复，强化库存管理加速周转。随着公司积极调整影响营销策略，改善品类销售结构，主营业务毛利率环比持续修复，23Q1/Q2/Q3分别为28.75%/32.47%/34.27%。公司定期对重点品类品牌全流程标准化作业情况进行梳理，及时优化采购管理制度，提升作业标准和采购能力，加速存货周转，截至9 月底，公司的存货较年初降低了32.79 亿元。
双节假期海南游客强劲增长，免税销售复苏进展略缓。据海南机场集团数据，中秋国庆双节期间，海南三家机场的旅客吞吐量为115.8 万人次，同比22 年/19 年分别增长255%/22%，三家机场日均旅客量均创历年国庆假期新高。据海口海关统计，双节期间海口海关共监管离岛免税销售额13.3 亿元，同比+117%；购物人数17 万人次，同比+143%；客单价为7824 元，客单水平尚未完全恢复（22 年国庆为8761 元，23 年五一假期为8101 元）。
项目扩容持续推进，期待海南Q4 旺季销售。三亚凤凰机场免税店二期已于9 月7 日开业；海棠湾一期二号地预计于Q4 开业，LV、Dior 等顶奢也有望逐步入驻。且冬季为海南旅游旺季，Q4 销售有望进一步改善。
估值
Q3 公司的业绩稳步回升，后续建议关注海南地区公司的项目升级改造和顶奢落地、机场渠道的客流和销售恢复。考虑到整体消费力尚未完全修复，结合机场客流增加对租金的影响，我们调整公司23-25 年EPS 分别至3.37/4.61/5.64 元，对应市盈率为26.6/19.5/15.9 倍，并维持买入评级。
评级面临的主要风险
市场竞争加剧，上游供货不足，消费复苏不达预期风险。