平安证券:山西汾酒(600809)3Q23内生动力充足 蓄力长期发展 维持“推荐”评级

平安证券:山西汾酒(600809)公司坚定青花汾酒战略,产品结构持续上移,同时公司基地市场稳固,积极拓展华东、华南市场,推动渠道改革,终端掌控能力持续增强。考虑控货等因素,我们下调公司2023-25年EPS为8.63/10.71/13.10元(原值:8.83/11.20/14.07元)。公司产品批价坚挺,库存处于低位,且动销良性,长期发展势能良好。维持“推荐”评级。

事项:

山西汾酒发布2023年3季报,1-3Q23实现营业收入267.4亿元,同比增长20.8%;归母净利润94.3亿元,同比增长32.7%;其中3Q23实现营业收入77.3亿元,同比增长13.6%,归母净利润26.6亿元,同比增长27.1%。

平安观点:

3Q23控货挺价,蓄力增长,动力充足。3Q23公司营业收入77.3亿元,同比增长13.6%,增速环比2Q23回落18.2pct,我们认为主要系公司3季度以控货挺价、促动销、降库存为主。据今日酒价,截至10月26日青花20批价370元,较6月底提升20元。同时,在双倍积分等促销政策支持下,3Q23公司动销环比回暖,下游库存持续去化,内生动力实际充足。

中高价酒占比环比提升,加速拓展省外市场。分产品看,3Q23公司中高价酒/其他酒类收入分别为58.0/19.1亿元,中高价酒占比75.2%,环比+3.4pct。分区域看,3Q23公司省内收入31.3亿元,同比提升9%,省外收入45.8亿元,同比提升17%,省外收入占比达59.5%,同比+1.7pct。

分渠道看, 3Q23 公司批发代理/ 电商/ 直销( 含团购) 收入分别为71.2/4.7/1.2亿元,分别同比提升10.8%/92.8%/8.1%,电商收入在低基数下快速增长。

精细化管控费用, 盈利能力优化。3Q23 公司毛利率75.0% , 同比-2.9pct,我们认为主要系收入结构变化。3Q23公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.6%/3.8%/0.2%/-0.01% , 分别同比-5.8/-0.6/-0.04/+0.2pct,销售费用率同比大幅回落主要系公司更加精细化管控渠道投入,期间费用率整体为14.6%,同比-6.2pct。3Q23税金及附加占营业收入的16.0%,同比-1.0pct。整体来看,3Q23公司归母净利率34.4%,同比+3.7pct。截至3Q23,公司合同负债51.7亿元,环比下滑5.8亿元,同比增长4.5亿元。

看好长期前景,维持“推荐”评级。公司坚定青花汾酒战略,产品结构持续上移,同时公司基地市场稳固,积极拓展华东、华南市场,推动渠道改革,终端掌控能力持续增强。考虑控货等因素,我们下调公司2023-25年EPS为8.63/10.71/13.10元(原值:8.83/11.20/14.07元)。公司产品批价坚挺,库存处于低位,且动销良性,长期发展势能良好。维持“推荐”评级。

风险提示:1)宏观经济波动影响:白酒受宏观经济影响较大,如果宏观经济下行对行业需求有较大影响;2)消费复苏不及预期:宏观经济增速放缓下,国民收入和就业都受到一定影响,短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期,从而影响白酒板块复苏。3)行业竞争加剧风险:竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价,对行业造成不良影响。

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