华泰证券：万华化学(600309)前三季归母净利同比-7%、Q3 同比+28%/环比-8%，维持“买入”评级
公司10 月13 日发布三季报，前三季度营收1326 亿元，yoy+1.6%，归母净利127 亿元（扣非124 亿元），yoy-7%（扣非yoy-7%）；其中Q3 营收449 亿元，yoy+8.8%/qoq-2%，归母净利41 亿元，yoy+28%/qoq-8%。我们预计公司23-25 年归母净利175/233/260 亿元， 对应EPS 为5.58/7.41/8.28 元，结合可比公司24 年Wind 一致预期平均17xPE，给予公司24 年17xPE，目标价125.97 元，维持“买入”评级。
聚氨酯产销量同比持续增长，三季度MDI 价差环比改善支撑板块盈利前三季度聚氨酯销量359 万吨，yoy+14%，营收501 亿元，yoy+2%，均价1.4 万元/吨，yoy-10%，其中Q3 销量124 万吨，yoy+16%/环比持平，营收173 亿元，yoy+11%/qoq+1%，均价1.4 万元/吨，yoy-4%/qoq+1%，行业开工偏低及出口需求较好等支撑下，前三季MDI 景气渐回升支撑板块盈利。据百川盈孚，10 月13 日聚合MDI/TDI 价格1.55/1.86 万元/吨，较季初-5%/+4%，MDI/TDI 价差1.07/1.24 万元/吨，较季初-7%/+10%，未来内需复苏及MDI/TDI 竞争格局优化等背景下，我们看好聚氨酯板块盈利韧性。
石化板块检修有所影响，新材料业务持续成长
前三季度石化销量987 万吨，yoy+11%，营收519 亿元，yoy-8%，均价0.53万元/吨，yoy-17%，其中Q3 销量303 万吨，yoy+7%/qoq-17%，营收157亿元，yoy-8%/qoq-12%，均价0.52 万元/吨，yoy-14%/qoq+6%，因公司检修等因素，我们预计板块盈利有所承压。前三季新材料销量117 万吨，yoy+72%，营收176 亿元，yoy+15%，均价1.5 万元/吨，yoy-33%，Q3销量43 万吨，yoy+79%/qoq+10%，营收63 亿元，yoy+31%/qoq+7%，均价1.47 万元/吨，yoy-27%/qoq-3%。前三季综合毛利率16.7%（yoy+0.04pct，Q3 为17.4%，yoy+4.4/qoq+2.0pct）；期间费用率yoy+1.0pct 至5.1%。
新项目增量有望逐步兑现，公司迈入新成长周期公司22-23 年新增PC/TPU/HDI 等产能有望逐步释放，助力新材料业务延续成长性。公司23-25 年迎来新项目收获期，规划/在建项目包括聚氨酯（宁波+60 万吨MDI；福建+40 万吨MDI；烟台+85 万吨聚醚等）、石化（蓬莱基地、乙烯二期等）、新材料（POE/柠檬醛等）三大板块诸多产品。三季度末公司在建工程余额467 亿元，公司处于上市以来最大的资本开支周期，未来新项目陆续实施以及高附加值新材料放量有望持续贡献增量。
风险提示：下游需求不及预期；新项目进度不及预期；原材料价格波动。