银河证券：华能国际(600011)预计公司2023-2025 年归母净利润分别为135.14 亿元、159.89 亿元、183.43亿元，对应PE 分别为8.4 倍、7.1 倍、6.2 倍，维持“推荐”评级。
事件
公司发布2023 年三季报，前三季度实现营收1913.22 亿元，同比增长4.01%；实现归母净利125.64 亿元（扣非93.95 亿元），同比增长418.69%（扣非同比增长285.54%）。23Q3 单季度实现营收652.89 亿元，同比减少2.67%；实现归母净利润62.55 亿元（ 扣非38.24 亿元），同比增长770.02%（扣非同比增长410.89%）。
煤价下行推动盈利持续改善，财报质量提升。
今年以来，煤价持续下行，公司盈利能力得到大幅提升：报告期公司毛利率、净利率分别为12.86%、7.03%，同比+10.33pct、+10.01pct，期间费用率6.24%，同比-0.19pct，ROE(加权)20.25%，同比+30.48pct。报告期，公司有24.31 亿的非经常性收益，主要是转让四川公司（水电）49%股权实现19.96 亿元投资收益。在业绩扭亏为盈背景下，公司负债率有所改善、经营现金流也得到大幅提升：报告期公司资产负债率70.02%，同比-5.34pct。报告期公司经现净额336.60亿元，同比增加31.57%。
装机、电量、电价稳中有升， 煤电盈利仍有提升空间。
公司前三季度新增基建并网装机合计5.57GW， 其中火电/风电/光伏分别为1.15/1.02/3.41GW,截止9 月30 日公司可控装机总计达到131.51GW。报告期公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成上网电量3373.80 亿千瓦时，同比增长5.38%；平均上网结算电价为0.51 元/千瓦时，同比上升0.52%。从境内各电力板块利润总额口径， 燃煤/ 燃机/ 风电/ 光伏分别为34.36/7.02/46.90/18.24 亿元，同比分别增长128.84%/89.76/6.06%/77.01%。虽然公司煤电业务实现扭亏，但相对94GW 的装机，整体盈利水平仍处于较低水平，随着长协煤占比提升、市场煤价重心下移及电改推进等因素，公司煤电板块盈利水平仍有一定提升空间。
十四五新能源目标装机40GW,23~25 年年均装机有望加速至10GW。
华能集团规划到2025 年新增新能源装机80GW 以上，确保清洁能源装机占比50%以上。公司目前煤电装机占比仍然较高，响应集团及国资委能源转型要求的积极性强，我们预计十四五期间公司新增新能源装机40GW，年均新增8GW左右。2021-2022 年由于疫情以及光伏产业链价格过高等原因，新能源合计装机仅为9GW。随着光伏上游价格大幅下降，我们预计2023-2025 年新能源装机有望加速至年均10GW 左右。
估值分析与评级说明：
预计公司2023-2025 年归母净利润分别为135.14 亿元、159.89 亿元、183.43亿元，对应PE 分别为8.4 倍、7.1 倍、6.2 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：
煤价超预期上涨；新能源开发进度不及预期；上网电价下调等。