中信建投证券：分众传媒(002027)预计公司 2023-2025 年营业收入为 128.56/149.41/168.07 亿元，同比增长 36.40%/16.22%/12.49%，归母净利润 50.96/61.05/70.00，同比增长82.65%/19.80%/14.65%，最新市值对应 PE 为 19.19/16.02/13.97x。
核心观点
公司第三季度收入31.6 亿元，同增25.4%；归母净利润13.7 亿元，同增88.5%；扣非净利润12.9 亿元，同增47.5%，位于预告上限。收入端持续恢复。得益于日消等行业投放稳定，及影院的显著恢复。公司成本费用端控制良好，毛利率同环比提升。
展望四季度，日消、互联网等广告主预算有望在双十一集中释放，提升上刊率；
持续看好公司作为户外广告龙头的媒体资源壁垒，有望在消费回暖过程中率先受益。
事件
第三季度收入31.6 亿元，同增25.4%；归母净利润13.7 亿元，同增88.5%；扣非净利润12.9 亿元，同增47.5%，位于预告上限。
简评
1、收入：持续恢复，日消贡献稳定。
第三季度公司收入31.6 亿元，同增25.4%，环增7%，恢复稳健。
我们认为：
1）从广告行业看：日用消费品仍然是公司广告主的主要构成部分。互联网、房产家居等其他行业，也在逐步回暖。据国家统计局，7-9 月国内社零总额同比分别增长2.5%/4.6%/5.5%。
2）从广告媒体看：梯媒收入稳定恢复，影院收入恢复更快，后者主要系暑期档票房超预期，多部高口碑作品上映带来影院媒体的显著恢复。
2、成本费用：管控良好，毛利率同环比上升
1）毛利率同环比上升：第三季度毛利率达到68.2%，同增3.5pct，环增2.4pct，是22 年来单季度最高，盈利能力持续增强。我们认为，在良好的竞争格局和市占率支持下，公司能较好管控租金成本，使得毛利率随上刊率的回升而增长，杠杆效应释放利润空间。
2）期间费用控制好：第三季度期间费用率同降3pct 至21%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.7%/3.3%/0.4%/-0.4%，同比变动-1.7pct/-1.8pct/-0.2pct/+0.7pct。
3、四季度展望：关注双十一日消与电商平台投放表现。
1）日消方面，据我们在北京电梯点位线下抽样，三只小山羊、永艺撑腰椅等已开始进行双十一相关宣传，李锦记、碧潭飘雪茶等老字号消费品牌也在10 月以来陆续上刊。
2）互联网电商方面，天猫已开始双十一投放；据分众专享视频号，抖音电商也首次通过分众宣传双十一。
据CTR，今年1-8 月国内广告刊例花费同比增长5.3%，消费恢复较弱的环境下，整体广告主预算释放相 对保守。但今年以来分众传媒在收入端、客户丰富度，均有超出整体广告市场的恢复。这显示了公司自身良好的经营能力，以及电梯媒体本身的渠道优势。
投资建议：尽管宏观消费环境恢复较弱，但公司作为户外广告龙头，今年以来业绩持续符合预期、盈利能力不断增强。得益于优质梯媒资源优势，消费品客户对梯媒的高认可度。随着消费的持续回暖，公司有望率先受益。
预计公司 2023-2025 年营业收入为 128.56/149.41/168.07 亿元，同比增长 36.40%/16.22%/12.49%，归母净利润 50.96/61.05/70.00，同比增长82.65%/19.80%/14.65%，最新市值对应 PE 为 19.19/16.02/13.97x。
风险提示：宏观经济疲软的风险，广告主预算恢复不及预期的风险，广告主行业监管政策的风险，城镇化进展低于预期的风险，刊例价提价导致广告主流失的风险，新客户开拓不及预期的风险，中小客户经营恢复不及预期的风险，新能源、互联网等行业缩减广告投放预算的风险，影院媒体广告收入恢复滞后的风险，投放点位竞争加剧的风险，点位租金跳涨的风险，海外梯媒拓展不及预期的风险，其他类型媒体分流的风险，生成式AI 运用效果不佳的风险，回款不及预期的风险。