中金公司：珀莱雅(603605)维持2023/2024 年盈利预测，当前股价对应33 倍2023 年市盈率和27 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价，对应56 倍2023 年市盈率和45 倍2024 年市盈率，较当前股价有69%的上行空间。
3Q23 归母净利润同比+24.2%，符合我们预期
珀莱雅公布1-3Q23 业绩：收入52.49 亿元，同比+32.5%；归母净利润7.46 亿元，同比+50.6%，符合我们预期。分季度看，公司1Q/2Q/3Q23 分别实现收入16.22/20.05/16.22 亿元，同比分别+29.3%/+46.2%/+21.4%；归母净利润2.08/2.91/2.46 亿元，同比分别+31.3%/+110.4%/+24.2%；扣非净利润1.98/2.81/2.47 亿元，同比分别+34.9%/+109.4%/+26.0%。
发展趋势
1、Q3 淡季叠加抖音渠道主动调整，收入端仍实现较快增长。3Q23 公司收入16.22 亿元，同比+21.4%：①分渠道看，我们预计1-3Q23 线上收入同比增长超35%，其中直营增长约45%，在消化了Q3 抖音账号主动调整影响的情况下，仍保持强劲增长；②分品牌看，我们预计珀莱雅主品牌1-3Q23 同比增速接近30%，双抗系列、红宝石系列等大单品凭借成功的系列化及升级举措持续贡献增量，带动主品牌收入高增，我们预计1-3Q23 大单品占比同比提升15ppt 至50%左右；第二梯队品牌中，我们预计彩棠1-3Q23 营收同比增速接近70%，OR 和悦芙媞同比亦实现高双位数增长，第二成长曲线强劲。
2、3Q23 毛利率创新高，盈利能力稳中有升。3Q23 公司综合毛利率为72.7%，同比+0.7ppt、环比+1.8ppt，创下新高。3Q23 期间费用率同比-3.2ppt 至49.9%，其中销售费用率同比-1.1ppt 至42.6%，我们预计主要受淡季营销费用投放节奏调整、收入规模效应等因素带动；管理费用率/研发费用率/财务费用率同比分别-2.3/-0.3/+0.5ppt。此外，1-3Q23 公司存货跌价损失8,856 万元对利润端略有拖累，我们预计主因公司产品迭代升级后对升级前产品的计提等因素。综合影响下，3Q23 公司净利率同比+0.4ppt 至15.2%。
3、重申看好国货美妆龙头成长前景。展望Q4，公司对双十一大促营销、备货等准备充分，其在天猫渠道与头部主播加大合作，我们统计10 月24日美妆节计划上播16 个SKU，较去年同期数量翻倍；在抖音渠道亦联动头部达人，并持续强化自播，有望取得亮眼表现。中长期看，公司成长路径清晰：主品牌有望凭借持续的产品、渠道拓展继续突破天花板，小品牌梯队构建坚实的第二曲线，我们继续看好国货崛起、理性消费趋势下，公司作为头部领军国货的长期成长空间。
盈利预测与估值
维持2023/2024 年盈利预测，当前股价对应33 倍2023 年市盈率和27 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价，对应56 倍2023 年市盈率和45 倍2024 年市盈率，较当前股价有69%的上行空间。
风险
行业竞争持续加剧；新品推广不及预期；新品牌培育不及预期。