国金证券：神火股份(000933)预计公司23-25年营收分别为378/395/412亿元，预计实现归母净利润分别为 54.64/55.19/61.95亿元，EPS分别为2.43/2.45/2.75元，对应PE分别为6.48/6.42/5.72倍，维持“买入”评级。风险提示产品价格大幅波动；电解铝限产风险；生产成本大幅上涨。
事件
10 月 23 日，公司公布 23 三季报，1-3023 实现营收 286.29 亿元，同比-10.91%；归母净利 41.03 亿元，同比-29.94%；扣非归母净利 40.48 亿元，同比-32.51%。3023 实现营收 95.20 亿元，环比-0.78%；归母净利13.63亿元，环比+14.28%；扣非归母净利13.06亿元，环比+8.69%。
点评
Q3公司主要产品电解铝和煤炭实现量利齐升。（1）3023长江有色铝均价 1.88 万元/吨，环比+1.66%，河南氧化铝均价 2916 元/吨，环比-0.66%，预焙阳极均价 4835 元/吨，环比-8.89%，03 云南进入丰水期，电力市场化交易电价环比 Q2 降低 0.11 元/度。按单吨原铝消耗 1.92吨氧化铝、0.45 吨预焙阳极和13500度电计算，可降低原铝生产成本约1734元/吨。云南神火从6月18日开始启动复产，8月中旬已经全部启动，电解铝产量环比恢复，充分利用云南水电低成本优势，实现量利齐升。（2）受供给下降、下游需求好转影响，3023 永城无烟精煤车板价 1434.62 元/吨，环比+4.65%。
梁北煤矿仍处于产能爬坡过程中，公司近煤炭生产成本较为稳定，煤炭价格上升和产量释放推动煤炭板块盈利能力提升。受益电解铝复产、煤矿产能爬坡及产品价格上涨，3023 公司综合毛利率环比增2.11个百分点至27.59%，ROE环比增0.94个百分点至7.90%云南神火盈利能力提升，股权收购完成强化绿电铝优势。3023少数股东损益 3.91 亿元，环比+175.74%，说明云南神火 03 在复产及电力成本下降推动下盈利能力大幅改善。公司收购云南神火14.85%股权已完成，持有云南神火 58.25%股权，提升绿电铝权益产能，充分利用绿电铝低成本和低碳优势，增强核心竞争力。筹划神火新材料分拆上市，完善铝加工产业布局。公司拟分拆神隆宝鼎上市，为增强铝加工业务链条完整性，同意由上海铝箔收购商丘阳光铝材 51%股权，神隆宝鼎收购云南神火新材料 100%出资权，并将神隆宝鼎更名为神火新材料科技有限公司，上述整合项目将有效增强铝加工业务独立性，完善铝加工产业布局。
深化费用管理，财务费用显著降低。公司优化资产结构，资产负债率从 6 月底的 64.66%降低至 9 月底的 63.12%，同时融资成本大幅降低，Q3 利息费用环比降低 94.71%至 0.09 亿元，带动 G3 财务费用降低至-0.67 亿元，推动盈利能力进一步提升。
盈利预测&投资评级
预计公司23-25年营收分别为378/395/412亿元，预计实现归母净利润分别为 54.64/55.19/61.95亿元，EPS分别为2.43/2.45/2.75元，对应PE分别为6.48/6.42/5.72倍，维持“买入”评级。风险提示产品价格大幅波动；电解铝限产风险；生产成本大幅上涨。