中信建投证券：片仔癀(600436)预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为102.42 亿元、118.27 亿元和136.15 亿元，归母净利润分别为30.90 亿元、37.89 亿元和46.03亿元，分别同比增长25.0%、22.6%和21.5%，折合EPS 分别为5.12 元/股、6.28 元/股和7.63 元/股，对应P/E分别为55.2x、45.0x 和37.1x，维持“买入”评级。
核心观点
8 月18 日晚，公司发布2023 年半年度报告，上半年实现营业总收入50.45 亿元，同比增长14.08%；实现归母净利润15.41 亿元，同比增长17.23%；实现扣非归母净利润15.77 亿元，同比增长19.80%，业绩符合此前市场预期；利润端增速较快主要由于：1）核心产品片仔癀系列提价， 销量好于预期；2）盈利能力强的医药工业板块收入增速较快。我们看好公司核心片仔癀系列产品提价红利释放、叠加产品结构的进一步优化，共同推动公司业绩恢复稳健增长。
事件
公司发布2023 半年度报告
8 月18 日晚，公司发布2023 年半年度报告，上半年实现营业总收入50.45 亿元，同比增长14.08%；实现归母净利润15.41亿元，同比增长17.23%；实现扣非归母净利润15.77 亿元，同比增长19.80%，业绩符合此前市场预期。
简评
优化升级打造大单品，推动业绩恢复稳增长
2023 年H1 公司收入端实现增长14.08%，基本延续了Q1 稳健增长的趋势，收入端增长主要归功于公司不断加强市场策划、积极推进多销售渠道拓展；归母净利润增长17.23%，扣非归母净利润增长19.80%，利润端增长较快主要由于公司主要由于盈利能力较强的医药工业板块实现较好增长。
2023 年Q2 单季，公司实现营业收入24.16 亿元，同比增长16.45%，收入端延续稳健增长；实现归母净利润7.71 亿元，同比增长23.37%；实现扣非归母净利润8.07 亿元，同比增长25.91%；利润端增速较快主要由于：
1）核心产品片仔癀系列提价， 销量好于预期；2）盈利能力强的医药工业板块收入增速较快。
展望下半年，随着公司深耕片仔癀品牌，聚焦大单品战略，构建“4+4+4”产品矩阵，持续强化营销能力，并积极推动体验馆、区域经销、零售药店及线上旗舰店等多渠道持续扩展；我们看好公司核心片仔癀系列产品提价红利释放、叠加产品结构的进一步优化，共同推动公司业绩恢复稳健增长。
深耕片仔癀品牌，构建“4+4+4”产品矩阵
2023 年H1，公司优化升级打造大单品，深耕片仔癀品牌，合理优化资源配置，构建“4+4+4”产品矩阵：
1）深耕系列产品：打造安宫牛黄丸、茵胆平肝、片仔癀含片、肝宝4 个大单品；2）做优化妆品：推进新品开发和老品升级，甄选“两膏”“两霜”作为新增长点，多层级、多维度重点打造爆品，实现业绩快速增长；3）做大保健食品：逐步培育做大自有品牌产品，利用技术渠道等优势，突破创新，重点培育西洋参三七丹参颗粒、芦笋颗粒、珍立片/胶囊、双孢蘑菇提取物片等四个自有“蓝帽子”产品。2023 年H1 分板块来看：
①医药工业：实现收入24.78 亿元，同比增长17.19%，毛利率74.23%，同比减少3.82 个百分点，推测盈利能力下降主要由于核心产品原材料持续上涨；其中肝病系列实现收入22.51 亿元（近似认为片仔癀系列收入），同比增长14.29%，毛利率77.71%，同比减少2.78 个百分点，销售增长主要受益于提价及销量好于预期；心脑血管用药实现收入1.96 亿元，同比增长59.26%，毛利率40.15%，同比减少7.48 个百分点，主要受益于公司不断拓宽产品渠道，实现产品规模的快速扩张，安宫牛黄丸销售创历史新高。
②化妆品、日化业：实现收入2.73 亿元，同比下降21.91%，毛利率63.25%，同比减少1.95 个百分点，公司化妆品业务受疫情及业务结构调整影响持续承压；但随着片仔癀化妆品推进新品开发和老品升级，多层级、多维度重点打造爆品，预计未来公司化妆品业务有望逐步恢复健康增长。
③医药商业：实现收入21.10 亿元，同比增长12.66%，毛利率16.24%，同比增加4.71 个百分点，推测盈利能力在业务结构变化的带动下有所提升；整体来看，公司医药商业板块增长稳健，预计23 年有望继续保持稳健增长态势。
主导产品价格调整，期待提价红利释放
2023 年5 月，公司将主导产品片仔癀锭剂国内市场零售价格从590 元/粒上调至760 元/粒（+29%），供应价格相应上调约170 元/粒，同时海外市场供应价格相应上调约35 美元/粒。受到主要原料及人工成本上涨等因素影响，公司主导产品时隔3 年再次提价，提价幅度超过此前市场预期。整体来看，我们预计目前公司渠道及终端库存处于较低水平，主导产品提价不会对销量产生过多影响，有望催化公司业绩增厚，期待提价红利持续释放。
毛利率基本保持稳定，其他财务指标基本正常
2023 年H1，公司综合毛利率为47.07%，同比减少0.63 个百分点，基本保持稳定；销售费用率为4.84%， 同比减少1.48 个百分点，推测主要由于广告投入等相关费用减少；管理费用率为3.27%，同比减少0.32 个百分点，控费效果理想；研发费用率为2.30%，同比下降0.19 个百分点，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额同比下降74.49%，主要由于公司结合实际业务情况，重新审慎分析未来资金使用计划，对定期存款的管理模式进行调整；筹资活动产生的现金流量净额同比下降1753.88%，主要由于本期取得借款所收到的现金减少所致。其余财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
我们看好公司多渠道扩展推动核心产品逐步实现高质量增长，提价红利持续释放，预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为102.42 亿元、118.27 亿元和136.15 亿元，归母净利润分别为30.90 亿元、37.89 亿元和46.03亿元，分别同比增长25.0%、22.6%和21.5%，折合EPS 分别为5.12 元/股、6.28 元/股和7.63 元/股，对应P/E分别为55.2x、45.0x 和37.1x，维持“买入”评级。
风险分析
1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3）原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成本上升，进而影响公司整体利润；4）中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况。