财通证券：我们预计欧派家居(603833)2023-2025 年公司归母净利润分别为32.0/37.2/42.9 亿元，对应PE 分别为18/16/14 倍，维持“买入”评级。
事件：公司发布2023 年中报。公司2023H1 实现营收98.43 亿元，同比+1.55%，实现归母净利润11.33 亿元，同比+11.22%；单Q2 实现营收62.73 亿元，同比+13.05%，实现归母净利润9.8 亿元，同比+28.10%。
Q2 衣卫木双位数增长，带动H1 营收增速回正：分渠道看，23Q2 直营店/ 经销店/ 大宗业务分别实现收入1.96/50.03/8.99 亿元， 分别同比+36.5%/+9.2%/+29.2%，公司营销服务网络规模大、经销商实力强且数量多，截至23H1 公司经销门店超7000 家。分品类看，23Q2 橱柜/衣柜及配套品/卫浴/ 木门分别实现收入19.87/34.54/2.76/3.69 亿元， 分别同比+2.2%/+19.2%/+14.1%/+14.5%，其中衣柜及配套品、卫浴、木门实现双位数增长，前期滞后需求释放带动公司Q2 各品类收入均实现正增长，驱动H1 整体营收增速回正。门店方面，截至23H1 公司门店总数为7532 家，较23Q1 末减少51 家，其中欧派厨柜（含橱衣综合）/欧派衣柜/欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼门店数分别为2358/2370/1079/700/1025 家，较23Q1 末分别-117/+156/+28/-101/-17 家，公司顺应市场趋势加速大家居业务布局进程，优化招商及经销管理政策下门店数有所精简。
盈利能力改善，合同负债&现金流大幅提升：公司23H1 毛利率31.52%（同比+0.23pct），单Q2 毛利率34.27%（同比+0.26pct），主要系公司主要原材料价格已有企稳回落迹象，叠加衣、卫、木品类规模效应逐步显现所致。费用端，23H1 期间费用率为18.0%（同比-0.7pct），其中销售、管理、研发、财务费率分别+0.52/-0.03/-0.60/-0.59pct 至8.95%/6.44%/4.46%/-1.83%。综合来看，H1 归母净利润11.33 亿元，同比+11.22%。现金流方面，H1 经营活动现金流净额同比+120.53%至20.78 亿元，现金流大幅改善。此外，截至23H1 公司合同负债17.79 亿元，较2022 年底增长127.46%，后续增长动力充足。
合众驭势多措并举，全面提速挺进大家居。展望后续，公司将秉承“守得住攻得起，每个基地都全品类生产、强化交付中心改革、加大品牌投放，强化电商引流，全面提速挺进大家居”的总体战略，锻造业绩增长新动力。
投资建议：我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为32.0/37.2/42.9 亿元，对应PE 分别为18/16/14 倍，维持“买入”评级。
风险提示：地产销售下滑风险，原料价格上涨风险，大家居拓展放缓风险