海通证券：爱美客(300896)更新盈利预测。我们预计公司2023-2025 年收入各29.58 亿元、41.83 亿元、56.86 亿元，同比增长52.6%、41.4%、35.9%；归母净利润19.41 亿元、26.87 亿元、35.52 亿元，同比增长53.6%、38.4%、32.2%，EPS 各8.97 元、12.42 元、16.42 元。
爱美客发布2023 年半年报：2023 年上半年实现收入14.59 亿元，同比增长64.93%；归母净利润9.63 亿元，同比增长64.66%，扣非归母净利润9.34 亿元，同比增长65.37%。摊薄EPS 为4.45 元；加权平均净资产收益率15.97%，经营性现金流净额9.77 亿元，同比增长74.01%。
简评及投资建议：
1、客流复苏、合规市场加速扩容，收入&利润双高增。1H23 收入同比增长64.93%至14.59 亿元，归母净利同比增长64.66%至9.63 亿元；单2Q 收入8.29亿元同比增长82.60%，归母净利5.49 亿元同比增长76.53%。1H23 毛利率提高1.03pct 至95.41%。
分产品：1H23 溶液类注射产品收入增长35.90%至8.74 亿元，毛利率提高1.03pct 至95.10%，我们判断主因成本优化；凝胶类注射产品收入增长139.00%至5.66 亿元，品类收入占比提高12.03pct 至38.81%，毛利率提高1.33 pct 至97.38%。
我们判断，公司1H23 主要受益于线下消费场景修复带来医美机构客流复苏，前期受抑制需求释放；同时，严监管常态化使得供给端加速出清，基于公司稳健销售策略、负责任的营销与培训，以濡白天使为代表的核心产品安全性与有效性在医美机构和消费者端收获良好口碑，实现迅速增长。
2、强化营销&扩张销售团队，1H23 期间费用率同比增长2.53 pct。1H23 公司销售费用率提升0.47pct 至10.19%，单2Q 上升2.95 pct 至10.02%，主因人工费及营销活动费增加；1H23 管理费用率同比上升1.18 pct 至5.50%，单2Q为3.60%基本持平，主因港股上市费用确认及房租物业费用增加；1H23 研发费用率同比略降0.16pct 至7.15%，单2Q 下降0.51pct 至7.32%；财务费用发生额较1H22 下降190.85 万元。最终1H23 期间费用率上升2.53pct 至20.91%，其中单2Q 上升3.94 pct 至19.44%。
3、1H23 营业利润同比增长61.83%，盈利能力提升。1H23 公允价值变动净收益下降735 万元至494 万元，主要系对外投资公允价值变动和理财收益所致；投资净收益提高1533 万元至2090 万元，其他收益提高866 万元至1288 万元。
此外，有效所得税率下降0.43pct 至13.84%，少数股东损益下降225 万元，最终2023 年上半年归母净利润增长64.66%至9.63 亿元，扣非归母净利润增长65.37%至9.34 亿元。
4、经营回顾：（1）研发有序推进，产品管线差异化细分。截至1H23，公司已拥有8款III类医疗器械产品获批，仍是国内获得国家药监局认证用于非手术医疗美容III类医疗器械数量最多的企业；各产品功能定位兼具差异性&协同性。在研产品储备丰富，包括用于治疗颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等。其中肉毒素/利拉鲁肽分别完成III/I期临床实验，司美格鲁肽预期23-24年进入临床。
（2）扩大销售团队规模，深度参与终端机构运营。①公司坚持“直销为主，经销为辅”
的营销模式，继续扩大销售团队规模，提升与下游医美机构合作的深度和广度，通过为医疗美容机构提供营销指导与建议，解决医疗机构产品定位、推广策略、内容制定、客户经营与维护等诸多问题，也对终端产品的使用效果形成了较好的掌控能力，指导公司产品的开发与升级。截止1H23公司已拥有超过408名销售和市场人员，建立覆盖全国的销售网络。②依托全轩学苑加强学术分享交流，促进客户对产品的了解程度与认可度。
通过建立良好的互动，为客户提供产品解决方案，最终实现消费者群体中的良好口碑。
（3）中期分红回报股东，回购坚定长期信心。①宣告首次中期分红，拟以每10股派发现金股利18.5元（含税），合计派发现金股利4.0亿（含税），占1H23归母净利润的41.5%。
②计划用自有资金回购部分股份用于股权激励，本次回购股份价格不超过450元/股（含），截至7月31日累计回购3万股，我们认为这体现了公司充足的现金流及增长信心。
维持对公司的判断。公司作为医美上游龙头，产品格局和需求洞察力领先，持续受益于疫后需求弹性、国产替代、行业合规化趋势，有望在监管趋严环境下持续提升份额，短期销售节奏向上，9月即将迎来出货旺季；股权激励收入要求3年复合增速40%，高增长目标保障中期成长确定性，后续重点关注行业恢复节奏和新品铺货情况，持续重点推荐！
更新盈利预测。我们预计公司2023-2025 年收入各29.58 亿元、41.83 亿元、56.86 亿元，同比增长52.6%、41.4%、35.9%；归母净利润19.41 亿元、26.87 亿元、35.52 亿元，同比增长53.6%、38.4%、32.2%，EPS 各8.97 元、12.42 元、16.42 元。
参照可比公司估值，考虑到公司作为国内医美注射龙头，构建了领先、梯度化的产品矩阵，处于快速发展期，后续新品有望创造新增长点，按照2023 年给予公司1.1-1.2 倍PEG，对应合理市值1145-1249 亿元，合理价值区间529.02-577.11 元，维持“优于大市”评级。
风险提示：研发和创新不及预期、新产品开发和注册风险、产品结构相对单一、市场竞争加剧。