山西证券：我们预计爱美客(300896)公司2023-2025 年EPS 分别为9.08\12.82\17.77 元，对应公司8 月24 日收盘价423.58 元，2023-2025 年PE分别为46.6\33\23.8 倍，维持“买入-B”评级。
事件描述
公司发布2023 年中期财报，期内实现营收14.59 亿元（+64.93%），归母净利润9.63 亿元（+64.66%），扣非归母净利润9.34 亿元（+65.37%），EPS4.45元，拟10 派18.48 元（含税）。其中Q2 实现营收8.29 亿元（+82.6%），归母净利润5.49 亿元（+76.53%），扣非归母净利润5.47 亿元（+79.23%）。
事件点评
嗨体系列高基数下保持30%以上增速，濡白天使加速放量提升毛利率。
2023H1 公司溶液类和凝胶类注射产品同比均实现增长。其中溶液类产品营收8.74 亿元（+35.9%），毛利率95.1%（+1.03pct），嗨体系列产品高基数下继续保持30%以上增速。凝胶类营收5.66 亿元（+139%），毛利率97.38%（+1.33pct），濡白天使销量增长迅速，上市两年以来凭借产品安全性和有效性取得较好市场口碑和消费者复购，高端产品放量支撑公司毛利率提升。报告期末公司共有超过408 名销售人员。
3 款产品进入临床及注册阶段，3 款产品处于临床前阶段。注射用A 型肉毒毒素已完成III 期临床试验；利拉鲁肽注射液目前完成I 期临床试验；利多卡因丁卡因乳膏正在III 期临床试验阶段。去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液处于提交临床试验申请阶段。
濡白+如生天使开启公司再生产品双生篇章。公司于2023 年7 月27 日发布再生系列新品“如生天使”，主要成分为左旋乳酸-乙二醇共聚物微球（占比18%）+交联透明质酸钠（占比81.7%）+盐酸利多卡因（占比0.3%），定位“支架重塑全层再生”。从产品定位来看，濡白天使规格0.75ml、定位轮廓支撑、更适合深层注射；如生天使规格1ml、定位支架重塑、更适合浅层注射。产品联动方面，濡白天使可以进行深层韧带固定，如生天使更注重浅层紧致收紧，两款产品可以为高需求消费者提供更精准面部解决方案；叠加濡白天使上市两年以来医美机构医生认可度和消费者口碑，如生天使有望在上市之后成为公司新业绩增长点。
期内公司毛利率继续提升1.03pct 至95.41%，净利率微降0.26pct 至65.86%。整体费用率13.76%（+2.69pct），销售费用率10.19%（+0.47pct）系期内人工成本和营销活动费用增加；管理费用率5.5%（+1.18pct）系期内港股上市费用确认和房租物业费增加；研发费用率7.15%（-0.16pct）；财务费用率-1.93%（+1.04pct）。经营活动产生现金流净额9.77 亿元（+74.01%）系期内销售额增加、回款增加。
投资建议
年内医美线下客流恢复带动上游产品稳定放量。公司嗨体系列凭借存量客户高复购率+增量市场拓展维持高增速；再生材料加速放量、濡白天使销量提升带动公司盈利能力提升。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为9.08\12.82\17.77 元，对应公司8 月24 日收盘价423.58 元，2023-2025 年PE分别为46.6\33\23.8 倍，维持“买入-B”评级。
风险提示
政策管控风险；产品研发注册不及预期风险；产品质量安全问题风险；市场竞争加剧风险；消费者购买力不及预期风险。