长城证券：我们预计伯特利(603596)公司2023 年、2024 年和2025 年实现营业收入为72.5 亿元、90.1 亿元和107.3 亿元，对应归母净利润为9.2 亿元、11.4亿元和14.2 亿元，以8 月28 日收盘价计算PE 为34.7 倍、27.9 倍和22.4 倍，维持“增持”评级。
事件：1H23 公司实现营收30.94 亿，同比+46.4%；归母净利润3.56亿，同比+26.8%；扣非归母净利润3.26 亿，同比+51.9%。2Q23 公司实现营收15.95 亿，同/环比分别+45.1%/+6.4%；归母净利润1.83 亿，同/环比分别+28.9%/+6.4%；扣非归母净利润1.68 亿，同/环比分别+63.4%/+6.1%，非经常损益主要为计入政府补助1723 万。
1、收入端：2Q23 营收延续高增趋势，线控底盘协同效应逐步显现。
2Q23 公司实现营收15.95 亿，同/环比分别+45.1%/+6.4%。2Q23 公司业绩增速取得高增长，我们预计主要得益于：1）新项目落地，电控&转向产品放量：1H23 智能电控/基础制动/轻量化产品销量分别为151万套/122 万套/380 万套，同比分别+78%/+31%/+16%，1H23 转向产品销量109 万套。1H23 公司基础制动/EPB/ESC/WCBS/ADAS/转向系统量产项目分别新增41 项/14 项/4 项/ 5 项/7 项/14 项；2）核心客户销量表现良好： 1H23 主要客户奇瑞集团/吉利集团销量同比分别+56%/+13%（行业整体同比+10%），客户强劲需求支撑下，公司享受超行业增速；3）并表万达贡献营收增量：1H23 万达公司实现营收4.75亿（1H22 营收1.05 亿，6M22 并表计入营收7090 万），若剔除并表因素，1H23 公司营收同比+28.2%。
2、利润端：2Q23 毛利率同环比双增，净利率同比上行。1）毛利率：
1H23 公司毛利率为22.1%（同比持平），2Q23 公司毛利率为22.8%（同/环比分别+0.9pct/+1.3pct），预计主要受产品放量及原材料价格回稳影响；2）费用率：1H23 公司四项费用率同比-0.9pct，2Q23 四项费用率同/环比分别-1.8pct/-0.3pct，公司整体费用率控制优秀；3）利润率：
1H23 公司扣非净利率为10.5%（同比+0.4pct），2Q23 公司扣非净利率为10.5%（同/环比分别+1.2pct/持平）。同比因素拆分看，2Q23 净利率受到毛利率及费用率提升2.8pct，受到投资收益负面影响1.1pct；环比因素拆分看，毛利率&费用率正面影响1.6pct，信用减值损失负面影响0.8pct。整体看，公司毛利率恢复+费用率下行保障净利率。
线控底盘新产品、新技术稳步推进，墨西哥工厂扩产提升全球配套能力。
1）线控、智驾新品开发进展顺利：公司WCBS 2.0（具备制动冗余）已 有多个定点项目，预计于1H24 量产；EMB（电子机械制动系统）首轮功能样件已顺利研制完成；DP-EPS、R-EPS 转向系统、线控转向系统的研发工作正在顺利推进中；ADAS 高精地图功能技术已经开发完成 目前正在开发行泊一体的ADAS 域控。截至1H23 公司在研项目数为409 项，1H23 新增定点145 项（ EPB/ESC/WCBS/ADAS/ 轻量化分别为22/3/30/6/21 项）；2）持续加快产能建设：墨西哥新增年产50 万套EPB卡钳生产线开始筹建，年产400 万件轻量化零部件建设项目线将于9M23投产，二期轻量化项目预计于2024 年底投产；新增年产20 万套固定式卡钳生产线开始建设；线控制动第四、五条产线于1H23 投产，第六条产线于2H23 建设完成；新增30 万套EPS 产线、30 万套EPS-ECU 产线将于2H23 开始建设；3）墨西哥工厂扩产，全球化加速：公司6 月19日发布公告，拟向全资子公司芜湖伯特利墨西哥公司借款、增资暨投资建设年产550 万件铸铝转向节、170 万件控制臂/副车架、100 万件电子驻车制动钳（EPB）、100 万件前制动钳等产品项目，此次墨西哥工厂扩产在满足北美客户需求的同时有望加快全球定点突破。
投资建议：我们预计公司2023 年、2024 年和2025 年实现营业收入为72.5 亿元、90.1 亿元和107.3 亿元，对应归母净利润为9.2 亿元、11.4亿元和14.2 亿元，以8 月28 日收盘价计算PE 为34.7 倍、27.9 倍和22.4 倍，维持“增持”评级。
风险提示：公司产品推出及销售不及预期；芯片短缺缓解程度不及预期；原材料成本上升超预期