浙商证券：我们下调天齐锂业(002466)公司业绩，预计2023-2025 年归母净利润分别达136.5/126.7/151.2 亿元，同比-43.4%/-7.2%/+19.4%。公司 2023-2025 年的 EPS 分别为8.32/7.72/9.21 元/股，PE 分别为6.7/7.3/6.1 倍。参考行业内公司平均估值水平8 倍，公司作为行业龙头，给予公司 2023 年 10 倍估值，对应目标价83.2 元，维持公司“买入”评级。
投资要点
公司2023 年上半年营业收入约248.23 亿元，同比增加73.64%；归属于上市公司股东的净利润约64.52 亿元，同比减少37.52%。单季度看， 23Q2 营收133.75亿，同比增加48.0 %，环比增加16.8%。23Q2 归母净利润为15.77 亿，同比减少77.5%，环比减少67.6%。 23Q1、23Q2 公司毛利率分别为 89.8%、84.8%，同比均小幅增长。
泰利森锂矿售价坚挺导致Q2 少数股东损益激增公司利润主要来自锂矿端和锂盐端，23H1 锂精矿端营收约为160.4 亿元，同比增加259%。占总营收65%，毛利润为147.2 亿元，占总毛利润的68%。23H1 锂盐端营收约87.8 亿元，同比减少11%。占总营收35%，毛利润为69.1 亿元，占总毛利润的32%。自2023 年以来，格林布什锂精矿 的销售价格将按季度调整，并参考报价机构上一季度的平均价格。因整体澳洲矿价刚性强于国内锂盐价格，格林布什Q1/Q2 精矿售价为5783 美元/吨和5431 美元/吨FOB，Q3 开始调整为3739 美元/吨FOB。格林布什锂矿23H1 售价高企导致公司矿端利润同比大增，而矿端经营公司文菲尔德少数股东权益为73.99%，少数股东损益达98.2 亿元，约占净利润60%。锂盐端来看，今年以来由于新能源汽车增速放缓和新项目的逐渐投放，上半年国内锂盐价格下跌较快，导致锂盐端毛利润同比下滑，公司利润承压。
公司资源优势明显，权益资源量合计约 1429 万吨 LCE公司拥有四大资源基地，布局全球最优质的矿石和盐湖资源，权益资源量合计约1429 万吨 LCE。根据IGO 披露，公司旗下26.01%穿透控股的格林布什锂矿 Q2锂精矿产量39.5 万吨，环比增长11%，销量42.9 万吨，环比增长28%，销售成本（扣除权益金）为304 澳元/吨，包含权益金为585 澳元/吨。格林布什 2022 年是全球产能和产量最大的锂辉石矿项目，矿区目前锂精矿建成产能为 162 万吨/年，预计至 2025 年化学级 3 号加工厂投入运营后，规划产能将超过 210 万吨/年。未来中期，格林布什远期产能规划将达到 266 万吨/年。公司引入战略投资者紫金矿业共同开发措拉锂矿，措拉锂矿开发有望提速，未来措拉锂矿有望和格林布什一起成为公司双重资源保障。
中游冶炼产能逐步推进，中期规划超14 万吨/年公司在国内外共有四处已建成的锂化合物生产基地，分别位于四川射洪、重庆铜梁、江苏张家港以及澳大利亚奎纳纳，目前综合锂化工产品产能 6.88 万吨/年。
此外，公司正在建设四川安居 2 万吨电池级碳酸锂项目，已启动江苏张家港 3 万吨氢氧化锂项目，并计划重启奎纳纳工厂二期 2.4 万吨电池级氢氧化锂项目，将公司中期锂化工产品产能进一步提升至超 14 万吨/年。
积极延伸下游，全产业链渗透
公司此前公司引入德方纳米为港股基石投资者、同时作为基石投资人认购中创新航 IPO 发行的股份，与多家下游企业签署战略合作。 2023 年7 月，公司拟以1.50 亿美元参与吉利与奔驰旗下的 Smart Mobility 公司 的 A 轮股权融资，预计占股2.83%，公司布局下游再下一城。
投资SQM 持续获得可观收益
根据公司半年报披露，公司22.16%参股公司SQM 2023 年上半年营收合计约306.20 亿元，净利润约 94.53 亿元，公司上半年确认投资收益约为20 亿元，SQM 宣布发放股利约 79.45 亿元，截止23H1 公司已收到 SQM 分红约 14.56 亿元（以上均为人民币）。 2023 年上半年SQM 锂产品销量约 7.54 万吨，同比增加4.29%。根据SQM 披露下半年销量有望环比增加，未来有望持续贡献可观的投资收益。
盈利预测与估值
由于今年以来，碳酸锂价格整体震荡向下，影响公司利润，我们下调公司业绩，预计2023-2025 年归母净利润分别达136.5/126.7/151.2 亿元，同比-43.4%/-7.2%/+19.4%。公司 2023-2025 年的 EPS 分别为8.32/7.72/9.21 元/股，PE 分别为6.7/7.3/6.1 倍。参考行业内公司平均估值水平8 倍，公司作为行业龙头，给予公司 2023 年 10 倍估值，对应目标价83.2 元，维持公司“买入”评级。
风险提示
1）下游需求不及预期。2） 全球锂资源供给超预期释放。3）碳酸锂产品价格大幅波动。