开源证券：旗滨集团(601636)受益于保交楼政策以及光伏玻璃新增产能放量，公司2023Q3 业绩环比增长。我们维持2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年公司实现归母净利润23.53/20.14/21.43 亿元，同比+78.7%/-14.4%/+6.4%；EPS 分别为0.88/0.75/0.80 元，对应当前股价，PE 为9.3/10.9/10.2 倍。维持“买入”评级。
Q3 业绩环比增长，浮法玻璃盈利仍具弹性
公司发布2023 年三季度报告，2023 年1-9 月实现营收111.85 亿元，同比+13.68%，归母净利润12.43 亿元，同比-0.42%，扣非净利润11.47 亿元，同比-0.94%；其中2023Q3 实现营收43.00 亿元，环比+14.53%，归母净利润5.96 亿元，环比+11.52%，扣非归母净利润5.75 亿元，环比+15.73%。受益于保交楼政策以及光伏玻璃新增产能放量，公司2023Q3 业绩环比增长。我们维持2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年公司实现归母净利润23.53/20.14/21.43 亿元，同比+78.7%/-14.4%/+6.4%；EPS 分别为0.88/0.75/0.80 元，对应当前股价，PE 为9.3/10.9/10.2 倍。维持“买入”评级。
重质纯碱阶段性供需错配，浮法玻璃盈利仍具备弹性
2023Q3 归母净利润5.96 亿元，环比+11.52%，扣非归母净利润5.75 亿元，环比+15.73%；我们认为净利润环比增长的主要原因为光伏玻璃新产能放量所致。
2023Q3 公司毛利率27.70%，同比+12.45pct，环比+1pct；净利率13.85%，同比+8.64pct，环比-0.53pct。2023Q3 公司净利率环比微降的原因：（1）2023Q3 重质纯碱阶段性供需错配导致价格上涨，根据Wind 数据，2023Q3 重质纯碱平均市场价格环比+2.49%，（a）新增产能落地不及预期，虽然远兴能源阿拉善天然碱项目如期投产，但目前以生产轻质纯碱为主，重质纯碱产能处于爬坡阶段，（b）有效产能减少，7-9 月是重质纯碱生产线检修的高峰期；（c）需求增加，在远兴能源天然碱项目落地强预期下，光伏玻璃新增产能以及浮法玻璃复产产能加速落地，相较于2023 年5 月末，2023 年9 月末光伏玻璃新增产能5350 吨/日，增长6.10%；浮法玻璃复产产能4450 吨/日，增长2.66%。（2）2023Q3 期间费用率环比+1.29pct，其中销售/管理/财务费用率环比+0.11%/0.71%/0.47%，主要系2023年1-9 月公司新投产4 条光伏玻璃生产线，产能合计为4800 吨/日，目前公司光伏玻璃业务尚未形成规模量产，因此期间费用率较高，随着在建产能陆续投产，规模化优势或将显现，期间费用率有望改善。我们认为公司浮法玻璃业务仍具备盈利弹性：（1）保交楼支撑需求增速韧性较强，（2）近期进口重质纯碱有望陆续到港，叠加天然碱重质纯碱产能逐步爬坡，重质纯碱价格或仍有较大下行空间。
规模优势+硅砂自给率高，有望提升业绩韧性
公司光伏玻璃业务已进入业绩放量期，截至2023 年9 月末公司已投产光伏玻璃（超白压延）产能约4800 吨/日，营收占比由2022 年的14%增长至2023H1 的20%。公司在建以及计划拟建产能规模约6000 吨/日，虽然2023 年5 月工信部出台风险预警机制，公司主营浮法玻璃业务现金造血能力较强（现货现款结算方式）且资金实力雄厚，有望支撑光伏玻璃产能逐步落地；同时，公司收购配套超白石英砂矿，经测算石英砂矿全部投产后可完全自给，有望显著提高光伏玻璃毛利率。我们认为，在/拟建产能投产后，公司光伏玻璃产能规模及盈利能力或将跻身第一梯队；从中期来看，光伏玻璃业务有望成为公司业绩第二增长曲线，公司业绩有望呈现较强韧性。
风险提示：保交楼进展低于预期；远兴能源重质纯碱投产不及预期；民营房企信用风险蔓延。