中原证券：预测恩捷股份(002812)公司2023-2024 年摊薄后的每股收益分别为3.66 元与4.83 元，按8 月28 日67.73 元收盘价计算，对应的PE 分别为18.52 倍与14.02 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持“增持”投资评级。
投资要点：
公司业绩短期承压。2023 年上半年，公司实现营收55.68 亿元，同比下降3.27%；营业利润16.79 亿元，同比下降31.80%；净利润14.05 亿元，同比下降30.45%；扣非后净利润13.44 亿元，同比下降30.76%；经营活动产生的现金流净额12.71 亿元，同比增长129.86%；基本每股收益1.55 元，加权平均净资产收益率7.60%，利润分配预案为拟每10 股派发现金红利2.05 元（含税）。其中，公司第二季度实现营收30.0 亿元，环比增长16.80%；净利润7.55亿元，环比增长16.36%。2023 年上半年，公司非经常损益合计6075万元，其中政府补助6422 万元。目前，公司主要产品可分为三类：
一是膜类产品，包括锂电池隔膜（基膜和涂布膜）、BOPP 膜（烟膜和平膜）；二是包装印刷产品，主要包括烟标和无菌包装；三是纸制品包装，包括特种纸等。
我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长，带动隔膜出货增加。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2022 年我国新能源汽车合计销售687.26 万辆，同比增长95.96%，占比25.60%；2023 年上半年，我国新能源汽车销售374.49 万辆，同比增长44.48%，合计占比28.29%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池产量持续增长。2022 年我国动力电池产量545.22GWh，同比大幅增长148.19%，连续两年翻倍增长，其中出口在我国动力电池产量中占比12.49%。2023 年上半年，我国动力电池产量284.44GWh，同比增长32.93%，出口占比提升至19.78%。2023 年以来，国务院常务会议等多次提及新能源汽车，总体预计2023 年我国新能源汽车销售预计860 万辆，同比增长25.1%，我国动力电池产量仍将保持两位数增长，同时储能电池需求增速提升，二者叠加带动锂电池隔膜需求增长。高工锂电统计显示：2022 年，我国锂电池隔膜出货124 亿㎡，同比增长58.97%；2023 年上半年出货72 亿㎡，同比增长24%。
公司锂电池隔膜业绩短期承压，预计2023 年出货仍将增长。2018年以来，公司膜类产品营收持续高增长，由2018 年的19.23 亿元大幅增至2022 年的112.50 亿元，在公司营收中占比则由2018 年的78.25%大幅提升至2022 年的89.35%，近年高增长及占比提升主要源自锂电池隔膜销量增长带动收入增长，其中2022 年上海恩捷营收109.96 亿元。2023 年上半年，公司膜类产品营收49.58 亿元，同比下降5.28%，占比89.03%维 持高位。预计2023 年锂电池 隔膜出货仍将增长，主要基于：一是伴随新能源汽车动力电池和储能电池出货增长，锂电关键材料隔膜出货将增长；二是公司锂电池隔膜行业地位显著，湿法隔膜稳居全球龙头，产品下游涵盖动力、储能和消费领域；三是隔膜生产基地全球化布局，公司国内生产基地包括上海、无锡、珠海、常州、厦门等，并在匈牙利建设首个外海生产基地；四是隔膜行业发展需要长期技术投入，其发展趋势包括涂覆膜占比提升、锂电池隔膜轻薄化等，而涂覆技术和轻薄化等需要长期技术投入，公司2022 年研发投入2.07 亿元，在公司营收中占比7.20%。
公司无菌包装业务营收持续增长。近年来，公司无菌包装业绩持续增长，其中2022 年实现营收6.20 亿元，同比增长7.22%，在公司营收中占比4.92%。2023 年上半年，公司无菌包装营收3.61 亿元，同比增长39.07%，占比提升至6.48%。公司是国内少数同时能生产辊式无菌包、预制型无菌包和屋顶包的企业之一，国内知名大型乳企及饮料生产加工企业均是红创包装的主要客户，如伊利、蒙牛、光明乳业、新希望乳业、达利、东鹏、完达山等，产品质量及服务获一致认可，总体预计全年业绩持续增长。
公司盈利能力承压，预计2023 年下半年仍承压。2023 上半年，公司销售毛利率43.51%，同比回落6.51 个百分点；第二季度毛利率为41.35%，环比第一季度回落4.68 个百分点。2023 上半年公司分产品毛利率显示：膜类产品为44.97%，同比回落13.57 个百分点，主要系行业竞争加剧。结合锂电产业细分领域产能总体过剩，隔膜行业竞争进一步加剧，预计下半年公司盈利仍将承压。
维持公司“增持”投资评级。预测公司2023-2024 年摊薄后的每股收益分别为3.66 元与4.83 元，按8 月28 日67.73 元收盘价计算，对应的PE 分别为18.52 倍与14.02 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持“增持”投资评级。
风险提示：行业竞争加剧；上游原材料价格大幅波动；新能源汽车销售不及预期。