中银证券：我们将恩捷股份(002812)公司2023-2025 年预测每股盈利调整至3.77/4.61/6.17 元（原2023-2025 年预测摊薄每股收益为5.69/7.34/9.32），对应市盈率17.7/14.5/10.8 倍；维持增持评级。
公司发布2023 年中报，上半年营收及归母盈利同比下滑；公司降本增效持续推进，海外市场不断拓展，新品开发力度加大；维持增持评级。
支撑评级的要点
23H1 归母净利润同比下滑：公司发布2023 年中报，上半年实现营收55.68亿元，同比下降3.27%；归母盈利14.05 亿元，同比下降30.45%；扣非盈利13.44 亿元，同比下降30.76%。根据公司中报业绩计算，23Q2 公司营收30 亿元，同比下降5.19%，环比增长16.8%；盈利7.55 亿元，同比下降31.57%，环比增长16.36%；扣非盈利7.16 亿元，同比下降32.61%，环比增长14.05%。
23Q2 毛利率环比下降：23H1 公司膜类产品实现营收49.58 亿元，同比下降5.28%；毛利率44.97%，同比下降13.57 个百分点。隔膜业务主体上海恩捷23H1 实现营收48.00 亿元，同比下降4.65%；实现归母盈利13.49亿元，同比下降29.52%。我们预计23Q2 公司隔膜销量约12 亿平，环比增长约20%，二季度公司销售毛利率同比下降9.88 个百分点至41.35%，我们推测盈利能力下滑主要系行业竞争加剧导致产品价格下降。
海外营收占比提升明显：23H1 公司海外营收10.07 亿元，同比增长74.37%，占营收比重同比提升8.05 个百分点至18.08%，毛利率同比下降5.13 个百分点至49.00%，毛利率水平高于国内。公司积极推进海外产能投放，目前匈牙利基地部分涂覆产线已安装完毕，基膜产线也将尽快调试，下半年海外销售占比有望进一步提升。
降本增效持续推进，新品开发孕育增长新动能：公司通过不断改进生产设备、提升工艺技术和持续进行研发投入等多种手段降本增效，保持竞争优势。此外，公司大力推进其他新产品和业务，干法隔膜、铝塑膜、半固态电池隔膜的发展有望为公司业绩长期发展提供新动能。
估值
在当前股本下，考虑到隔膜行业竞争加剧，我们将公司2023-2025 年预测每股盈利调整至3.77/4.61/6.17 元（原2023-2025 年预测摊薄每股收益为5.69/7.34/9.32），对应市盈率17.7/14.5/10.8 倍；维持增持评级。
评级面临的主要风险
新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期；产业链需求不达预期；产业链价格竞争超预期；疫情影响超预期。