中金公司：龙佰集团(002601)维持“跑赢行业”评级，考虑到目前公司盈利已经处于底部，同时未来钛产业规模扩张将助力公司继续成长，我们维持目标价23 元不变，对应20.5 倍2023 年和15.6 倍2024 年市盈率，当前股价对应目标价有34%的上行空间。
1H23 业绩符合市场预期
龙佰集团公布1H23 业绩：收入132.48 亿元，同比增长6.84%；归母净利润12.62 亿元，对应每股盈利0.53 元，同比减少44.31%，符合市场预期，公司业绩同比下滑主要是钛白粉价格同比去年大幅下降所致。1H23 扣非净利润11.96 亿元，同比减少46.2%。
分板块看，1H23 钛白粉产/销量为59.2/57.8 万吨，同比+14.5%/+23.3%，其中硫酸法钛白粉产/销量39/39.4 万吨，氯化法钛白粉产/销量20.2/18.4万吨；需求承压导致价格下降及主要原材料钛精矿价格维持高位，导致钛白粉毛利率下滑9.1ppt 至25.84%。海绵钛产/销量分别为2.57/1.92 万吨，同比增长88.9%/32.3%，产能释放及原材料价格下降推动毛利率同比上涨11.3ppt 至31.6%。钛精矿产量60.4 万吨，同比增长25.5%；铁精矿产/销量179/254 万吨，同比-6.6%/+15.3%，毛利率同比下滑6.1ppt 至40.2%。
磷酸铁销量2.79 万吨，受需求端疲软及供给端端竞争影响，1H23 新能源材料毛利率-14.8%。
2Q23 实现营收62.84 亿元，同/环比-1.0%/-9.9%；归母净利润6.83 亿元，同/环比-43.2%/+17.8%；钛白粉季度环比涨价驱动公司利润水平修复，毛利率环比改善4.4ppt 至27.5%；2Q23 研发投入环比增加1.47 亿元，主要用于新牌号氯化法产品的试生产及海绵钛下游推广。
发展趋势
地产政策支持叠加旺季来临有望驱动钛白粉回暖。根据百川资讯，2Q23 佰利联钛白粉均价15,949 元/吨，环比1Q23 上涨683 元/吨，目前价格相较年初以来上涨1,400 元/吨，我们认为随着近期政策陆续出台促消费、稳经济，有助于推动地产及地产后周期相关化工品需求复苏，叠加9-10 月传统旺季到来，钛白粉需求有望持续回暖。原材料方面，公司积极推动龙佰矿业旗下红格和庙子沟矿区的联合开发与尾矿综合利用以提升钛精矿产能，同时推进攀西钛精矿升级转化氯化钛渣项目以持续降低氯化法钛白粉对于进口钛精矿的依赖，进而降低其生产成本，持续强化一体化优势。
盈利预测与估值
由于海绵钛量价齐跌以及国内钛白粉需求疲软，我们下调2023 和2024 年盈利预测34%和30%至26.8 亿元和35.2 亿元。当前股价对应15.3 倍2023 年和11.6 倍2024 年市盈率。维持“跑赢行业”评级，考虑到目前公司盈利已经处于底部，同时未来钛产业规模扩张将助力公司继续成长，我们维持目标价23 元不变，对应20.5 倍2023 年和15.6 倍2024 年市盈率，当前股价对应目标价有34%的上行空间。
风险
地产相关政策落地进度不及预期，钛白粉、海绵钛需求疲软致销量承压。