国金证券：我们预测，2023~2025 年科大讯飞(002230)公司实现营业收入201.0/230.8/271.0亿元，同比增长6.8%/14.9%/17.4%；归母净利润7.9/10.6/14.3亿元，同比增长39.9%/34.8%/34.7%，对应EPS 为0.34/0.46/0.62元。我们采用市销率法对公司进行估值，选取3 家可比公司，给予公司2023 年8.3 倍P/S 估值，目标价71.73 元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
公司是人工智能行业龙头之一，持续践行“顶天立地”战略，追求核心技术国际领先、且技术成果实现大规模产业化应用。因而我们对公司的分析也围绕公司的技术进步及应用聚焦两方面展开。
长期而言，AI 技术进步持续拓宽公司应用空间。公司自成立以来经历过数轮产业技术革新，无论在GMM-HMM 架构、深度学习还是Transformer 架构时期均能保持技术领先，应用场景也从通信场景拓展至教育、医疗、政法、金融等领域，2009~2022 年间营收复合增速达37.2%。在生成式AI 快速发展之时，公司的星火大模型依然能够凭借着自主可控的人工智能国家队、成建制的顶尖研发团队、丰富的行业场景及数据资源等优势稳居国内第一梯队。
应用端，除了用星火大模型赋能已有产品之外，公司也启动了讯飞超脑2030 计划，向机器人、虚拟人应用领域拓展。
中期而言，公司以教育为首的行业应用采取G-B-C 联动战略，成功经验也有望在其他行业进行推广。随着应用落地场景的成熟，公司业务线从蓬勃创新期的170 多条聚焦至8 条主营行业线，其中教育行业营收占比最高，2022 年达32.7%。教育是公司由G 端向C 端转型最为成功的行业：在G 端先抢占考试制高点，进而发展B 端智慧课堂、考前模拟和C 端家庭学习业务。在星火大模型加持之下，公司C 端学习机5 月、6 月GMV 分别同比增长136%和217%。公司的智慧医疗业务也通过G 端智医助理、B 端诊后管理以及C 端健康硬件等方面积极探索G-B-C 联动发展的路径。
短期而言，公司的战略聚焦使得近年人均效益得到提升。2019 年开始，公司进入规模化应用落地的AI 2.0 时期，公司将一些非重点行业下放至开放平台，其营收占比自2018 年的8.6%提升至2022 年的14.8%。伴随着非重点产品线的人员转岗至核心产品线及一线市场，公司人均毛利自2018 年的40.4 万元提升至2021年的59.5 万元，人均扣非创利自2018 年的2.7 万元提升至2021年的7.7 万元；2022 年人均毛利和人均扣非创利有所承压，主要系2022 年部分项目实施交付受到影响、以及供应链面临海外施压之下的调整。根据公司2023 年半年报，公司2023 年第二季度已经走出美国极限施压之下的影响，重新进入良性发展轨道。
我们预测，2023~2025 年公司实现营业收入201.0/230.8/271.0亿元，同比增长6.8%/14.9%/17.4%；归母净利润7.9/10.6/14.3亿元，同比增长39.9%/34.8%/34.7%，对应EPS 为0.34/0.46/0.62元。我们采用市销率法对公司进行估值，选取3 家可比公司，给予公司2023 年8.3 倍P/S 估值，目标价71.73 元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
宏观经济下行风险；AI 技术进步不及预期；国际关系风险；高管或大股东减持风险。