民生证券：我们预计天赐材料(002709)公司 2023-2025 年实现营收239.16、317.27、389.53亿元，同比增速分别为7.2%、32.7%、22.8%，归母净利润为34.54、48.85、59.89 亿元，同比分别为-39.5%、+41.4%、+22.6%，当前时点对应PE 为20、14、12 倍，考虑到公司一体化布局，盈利优势明显，磷酸铁贡献新增量，维持“推荐”评级。
事件说明。2023 年8 月14 日，公司发布2023 年半年报，实现营业收入79.87 亿元，同比下降22.93%；实现归母净利润12.88 亿元，同比下降55.67%，扣非净利12.71 亿元，同比下降55.97%，基本每股收益0.68 元。其中23Q2 营收36.73 亿元，同比下降29.56％，环比下降14.86%；归母净利5.94 亿元，同比下降57.81%，环比下降14.53％。23Q2 毛利率30.31%，同比下降11.75pct，净利率14.47%，同比下降13.29pct。
电解液盈利能力领先同行，一体化优势明显。出货量方面，我们测算公司上半年出货约17 万吨，Q2 出货量约9 万吨，同比增长45%，环比增长超10%，全年预计出货50 万吨。单吨盈利方面，公司Q1 电解液吨净利0.7 万/吨+，我们预计Q2 吨净利水平在0.6 万/吨，吨净利环比下滑的主要原因在于高价碳酸锂的库存减值。当前整体电解液行业基本处于盈利底部，公司下半年有望维持0.55-0.6 万/吨的吨净利水平。
磷酸铁盈利承压，看好下半年需求回暖。出货量方面，我们预计公司H1 出货1.9 万吨，Q2 磷酸铁出货1 万吨。盈利方面，我们预计Q2 公司磷酸铁业务亏损，主要由于 23 年H1 磷酸铁价格一路下滑，公司Q2 对高位库存进行减值计提。下半年我们预计磷酸铁锂排产将逐步回升，有望开始贡献利润。
拟发行近60 亿元GDR、海外布局加速。公司拟发行GDR 募资59.8 亿元，用于摩洛哥年产30 万吨锂电材料项目、美国年产20 万吨电解液项目、四川年产30 万吨电解液项目、广东年产20 万吨电解液项目。此次拟投建的海外项目建设周长大概两年左右，投产后主要面向海外市场。
产能全球布局，坚定看好公司长期成长逻辑。公司尽管单吨盈利环比下滑，但实际盈利能力显著领先同行业，核心原因：1、公司现有六氟磷酸锂折固产能6.2 万吨，年产15.2 万吨锂电新材料项目也预计在三季度初投产，6F 自供比例已达95%，并且公司6F 液态工艺耗能更低，叠加规模化效应，公司6F 成本大幅领先同行业。2、公司LiFSI 产能逐步落地，规模化效应显现，长期来看添加比例有望达3%-5%，增厚电解液单吨盈利。
投资建议：我们预计公司 2023-2025 年实现营收239.16、317.27、389.53亿元，同比增速分别为7.2%、32.7%、22.8%，归母净利润为34.54、48.85、59.89 亿元，同比分别为-39.5%、+41.4%、+22.6%，当前时点对应PE 为20、14、12 倍，考虑到公司一体化布局，盈利优势明显，磷酸铁贡献新增量，维持“推荐”评级。
风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料波动超预期，产能释放节奏不及预期，海外项目建成和投产进度不及预期的风险。