海通证券：我们预计下半年陕西煤业(601225)公司综合售价有望回升，成本端或随安全费用使用而下降。预计公司23~25 年归母净利为232/222/202 亿元，对应EPS 2.39/2.29/2.08 元，同时公司承诺22-24 年每年分红比例不低于60%，按现价计算23 年股息率为7.9%，参考可比公司，给予2023 年8~9 倍PE，对应合理价值区间19.12~21.51 元，维持“优于大市”评级。
23H1 营收/扣非净利同比+8%/-10%，其中Q2 扣非净利环比-12%。23H1 公司取得营收/归母净利906.6/115.8 亿元，同比+8.1%/-54.7%，扣非净利136.4亿元，同比-9.5%，非经主要为投资收益实现亏损27.6 亿元。Q2 单季，公司归母净利46.7 亿元，同/环比-75.8%/-32.5%；扣非净利63.6 亿元，同/环比-17.6%/-12.4%。
自产煤产量显著增长，价减本增致煤炭盈利下降。1）产销量：23H1 公司自产煤产/销量8407/8280 万吨，同比+10.4%/+10.4%。其中渭北/彬黄/陕北矿区产量506/2415/5485 万吨， 同比+68/257/466 万吨（ 增幅+15.4%/+11.9%/+9.3%）。前7 个月公司自产煤月均产/销量1397/1385 万吨，同比+9.9%/11.9%。2）售价：23H1 公司自产煤售价595 元/吨，同比-7.2%。
3）成本：23H1 公司原洗煤单位完全成本298 元/吨，同比+7.5%，其中主要为安全生产费增加14 元/吨（增幅71.2%）、外委业务费增加5 元/吨（增幅26.9%）及相关税费减少5 元/吨（降幅7.5%，与售价降幅相当）。4）毛利率：23H1 公司自产煤毛利率50%，同比-6.9pct。23H1 公司自产煤收入/毛利492.5/245.9 亿元，同比+2.4%/-10%。
打造“财务投资+战略投资+产业投资”投资新模式，受市场波动影响23H1公允价值浮亏较大。公司超前布局新能源、新材料、新经济等新兴产业赛道，打造“财务投资+战略投资+产业投资”的长短周期结合且相互支撑的投资新模式。报告期内公司搭建产业端投资平台，聚焦新能源、先进制造等行业优质资产。但因市场波动，公司23H1 公允价值浮亏较大，实现投资收益12.13亿元、公允价值变动损益-26.60 亿元，影响利润总额-14.47 亿元。我们认为随着公司新兴产业投资落地，有望为转型升级孵化新项目、打造第二增长极。
智能化水平领先，系统平台实现煤炭行业工业互联网领域“零突破”。公司深入实施“智能矿井、智慧矿区、一流企业”发展战略，建成运营“三网一平台”及矿山生态修复时空大数据平台、智能矿井透明地质保障信息系统等八大系统。23H1 公司红柳林矿、张家峁矿等12 对矿井达到国家一级安全生产标准化矿井，彬长矿区全国首个煤炭产供销价值链智慧联动项目，红柳林矿业实现全国煤炭行业工业互联网领域“零突破”。
盈利预测与估值。我们预计下半年公司综合售价有望回升，成本端或随安全费用使用而下降。预计公司23~25 年归母净利为232/222/202 亿元，对应EPS 2.39/2.29/2.08 元，同时公司承诺22-24 年每年分红比例不低于60%，按现价计算23 年股息率为7.9%，参考可比公司，给予2023 年8~9 倍PE，对应合理价值区间19.12~21.51 元，维持“优于大市”评级。
风险提示。下游需求大幅下滑；投资收益大幅亏损。