光大证券：国轩高科(002074)考虑行业竞争加剧，碳酸锂价格持续下行，下调23-24年净利润预测，新增2025 年盈利预测25.97 亿元，预计23-25 年净利润分别为11.28/15.69/25.97 亿元（-31%/-37%/新增），当前股价对应PE 分别为38/28/17x。大众入股有望带来先进制造技术和管理经验，公司盈利能力和高端车客户占比有望提升，宜春碳酸锂布局有望提供成本优势，维持“买入”评级。
事件：2023 年8 月29 日，公司发布2023 年半年度报告。2023 年H1 公司实现营收152.39 亿元，同比+76.42%；实现归母净利润2.09 亿元，同比+223.75%。
其中Q2 实现营收80.62 亿元，同/环比+70.74%/+12.33%；实现归母净利润1.33亿元，同/环比+312.24%/+76.52%；扣非净利润0.47 亿元，较Q1 扭亏为盈。
2023Q2 净利率环比提升：2023Q2 公司实现毛利率12.15%，同比减少2.22pcts，环比减少6.79pcts；净利率为1.69%，同比增加0.82pcts，环比增加0.23pcts。
其中，碳酸锂收益以投资收益算入报表，并未计算至毛利环节。公司Q2 销售费用率为1.84%，环比减少0.65pcts；管理费用率为5.20%，环比减少0.08pcts；研发费用率为6.37%，环比增加0.92pcts；财务费用率为-3.73%，同比减少6.48pcts，财务费用的变化主要系本期汇率变动所致。
出货量持续提升，产品盈利有望保持稳定：上半年公司出货量20GWh 左右，二季度出货量约11GWh，上半年动力电池出货约11GWh，其中海外4GWh，国内7GWh，储能电池出货6GWh，低速车二轮车出货3GWh。展望下半年和明年，随着桐城、南京、柳州、宜春四个基地的新增产能陆续释放，预计公司23 年出货量约50~60GWh，下半年出货有望持续提升。毛利率方面，上半年储能电池17.43%，较22 年底+0.7pcts；动力电池13.22%，较22 年底-3.51pcts。我们认为下半年碳酸锂价格持续下降，公司盈利能力有望维持稳定。
持续开拓国内外优质客户，储能持续发力：公司推进与零跑、长安、长城、奇瑞、吉利等乘用车客户的合作关系，开拓广汽埃安、合众等新客户。公司进一步拓展国际客户，不断深化与大众集团的产业及股权合作，保持与Invenergy、Jinko等海外公司的全方位战略合作伙伴关系，为海外储能市场打下坚实基础。上半年海外收入占比20%，同比增长297%，预计后续海外收入占比持续提升。22 年合肥国轩中标新源智储招标项目，订单规模不超过600MWh。与苏美达签署战略合作协议，未来三年储能项目总量预计达10GWh。公司持续深化与华为、中国铁塔、国家电网、中电投、上海电气、中国电力、苏美达、Freyr、Nextera、Moxion 等国内外企业的合作，共同开拓国内外储能市场。
盈利预测、估值与评级：考虑行业竞争加剧，碳酸锂价格持续下行，下调23-24年净利润预测，新增2025 年盈利预测25.97 亿元，预计23-25 年净利润分别为11.28/15.69/25.97 亿元（-31%/-37%/新增），当前股价对应PE 分别为38/28/17x。大众入股有望带来先进制造技术和管理经验，公司盈利能力和高端车客户占比有望提升，宜春碳酸锂布局有望提供成本优势，维持“买入”评级。
风险提示：订单需求及产能释放不及预期；竞争加剧导致盈利能力下滑。